贵金属市场黄金领风骚，而铜铝则展现出较强的抗跌性；与此同时，镍和锌价格承受着压力，新能源相关金属价格亦呈现下滑趋势……进入年中阶段，回顾上半年的国际及国内大宗商品市场，用“波动”与“差异化”这两个词来概括其特点，再恰当不过。
国际市场多空并存
2025年的上半年，国际大宗商品市场呈现出一种“能源领域相对疲软、贵金属市场表现强劲、金属品种间出现分化、农产品市场走势温和”的复杂态势。在此期间，受宏观经济增速放缓以及地缘政治风险的双重影响，市场对“供给端”的关注度逐渐上升，并开始对商品价格产生主导作用。
从不同油种分析，去年自愿减产的部分原油已被“欧佩克+”释放，同时美国、巴西、圭亚那等国家也相应提升了原油供应量，导致布伦特原油价格在年中时降至约70美元的区域。世界银行预计，受全球经济增长放缓及贸易保护主义抬头影响，2025年能源价格很可能出现下跌；同时，地缘政治的紧张局势、全球债务水平的上升以及各国央行资产配置的多样化，共同推动了黄金价格创下新高，并在技术性超买后转为横盘整理；铜价得益于巴拿马、刚果（金）等地区矿山运营的波动以及新能源产业对需求的拉动，上半年涨幅超过10%；铁矿石价格因国内货币政策放松和基础设施建设的加速推进而上涨，然而受港口库存增加和房地产市场相对疲软等因素制约，其上涨空间受到限制；新能源电池产业链中的锂、镍产品持续去库存，价格呈现下跌趋势。大宗商品期货与美元指数紧密相连。在上半年，美元的贬值幅度并不大，加之对冲基金的平仓操作，导致油铜比和金油比接连创下新高，这反映出资金开始倾向于投资避险和绿色金属。
今年上半年，大宗商品市场屡次呈现齐涨齐跌的现象，这一现象背后的主要推手并非市场基本面的变动，而是源于美国所实施的关税政策所带来的影响。中金研究部负责大宗商品研究的首席分析师兼执行总经理郭朝辉指出，通过观察市场资金的剧烈波动，我们可以明显看出，此次美国关税政策对商品市场风险偏好的冲击，其程度丝毫不逊于2020年全球疫情爆发以及2022年俄乌冲突期间的冲击。
崔嵘，中信证券海外研究首席分析师，指出，关税波动与美国中长期国债市场的稳定共同推动了黄金价格的上涨，同时，俄乌冲突等地区政治事件也引发了国际油价的短期波动。
国内市场需求分化
上半年，我国期货市场各板块走势分化，整体跌多涨少。
2025年的上半年，大宗商品市场经历了广泛的波动，形成了较大的震荡区间。到了6月底，南华商品指数与年初的点位几乎持平。然而，这一过程充满了曲折和变化。南华期货的首席经济学家朱斌指出，在4月初，各类资产普遍出现了下跌趋势，与此同时，由于美国国债违约的风险，黄金因避险需求增加而价格持续攀升。五月外贸环境转好，市场重新启动了“争夺出口”和“争夺进口”的机制，众多以出口为导向的大宗商品开始逐步恢复其前期价值。以有色金属板块为例，随着全球精炼铜的库存逐渐向美国转移，各大经济体之间掀起了一股“抢购铜”的热潮。以精炼铜为首的有色金属，目前仍处于一个以美国为主导的积极补货周期之中。
我国能源行业，包括能源化工、黑色金属以及新能源产业链中的大宗商品，其价格正呈现出下降趋势并趋于稳定。国内煤炭产量不断释放，加之进口煤炭的增加，导致煤炭价格持续下降。与此同时，风电、光伏和水电的发电量也在不断增加，这导致了对发电用煤的需求持续减少。在二季度的大部分时间里，能源化工相关产品、黑色金属产业链以及整个新能源产业链都经历了震荡和下跌的趋势。然而到了6月底，中东地区以及以色列与巴勒斯坦的局势变动，在短期内显著提升了能源化工等大宗商品的风险加成，导致原油价格短期内出现上涨。然而，这一影响并未持续太久，随后的时间里，相关大宗商品的价格开始回落。
朱斌指出，上半年大宗商品市场的定价机制在宏观、产业以及地缘政治这三方面频繁变动，这一现象对投资者的交易技巧和风险管控能力提出了更为严格的挑战。
格林大华期货公司副总经理王骏指出，在上半年，大宗商品期货市场的核心问题主要聚焦于供需关系。
细致分析后，我们发现贵金属市场中的黄金期货和白银期货价格分别上涨了24.7%和24.5%，其中金价更是达到了历史最高点。在农畜产品领域，蛋白粕和玉米价格波动中呈上涨趋势，油脂市场出现分化现象，而生猪价格先降后升，玉米价格则持续上移。总体来看，有色金属和新能源金属的走势呈现出明显的差异。铜铝价格在供应紧张和电力投资推动下保持稳定，铜矿供应不足持续推动铜价攀升，铝锭因大幅削减产量而引发市场流通紧张，镍锌价格则因产能过剩和需求不振而持续承受压力。全球锂资源供应量的提升以及新项目的集中投产，使得产能压力加剧，产业链库存水平居高不下，碳酸锂市场出现供大于求的状况。与此同时，工业硅和多晶硅也面临着供应过剩和需求疲软的双重挑战，导致价格持续走低。进入2025年上半年，黑色金属板块表现出供需双方均显疲软、产品种类出现分化的特点。在此期间，钢材价格经历波动，螺纹钢和热卷的最大跌幅超过了15%。上半年铁矿石供应量有所下降，而需求量却有所上升，消费量达到了新的高峰，整体走势相较于成材市场更为强劲。
或延续动荡主基调
下半年来临，大宗商品的走势将呈现何种态势？专家们指出，原油市场可能会在“供过于求”与“减产”之间持续拉锯；而铜等所谓的“绿色金属”依旧占据着结构性牛市的主导地位。总体而言，大宗商品正步入“分化加剧、波动性增强”的后期景气阶段，因此在交易策略上，应着重强调对市场结构和节奏的把握。
崔嵘指出，宏观因素依然是决定大宗商品市场价格的关键。目前，全球经济周期已进入分化阶段的后期，美国经济显现出“软着陆”态势，而欧洲经济则展现出“企稳回升”的趋势。此外，海外财政周期正启动新一轮的扩张周期，货币周期预计将继续保持缓慢的降息趋势，尽管库存周期在底部出现震荡，但仍有正向的支持力量。在未来的一年里，世界经济将遭遇“新周期共振前”的阻碍，这一现象主要体现在以下几个方面：美国通货膨胀的顽固性、贸易争端的长期性以及美欧债务扩张的可能性。
从通货膨胀的视角分析，“海外滞胀”的交易策略对商品市场，尤其是黄金与铜，具有积极影响。中信证券的海外研究分析师贾天楚指出，相较于国内，市场对于“稳定增长”政策的期待更为强烈，因此预计那些受国内经济影响较大的商品品种将会展现出更为强劲的表现。
下半年展望中，贸易政策与地缘政治对大宗商品市场的冲击可能从预期变为实际，这一转变本身便是对不确定性从验证到调整的体现，大宗商品市场或许将遭遇两个重要转折点。郭朝辉指出，首先，基本面上的诸多不确定性因素可能孕育出预期差的投资机会，尤其是那些尚未得到充分估价的供给侧变动，比如尚未解决的工业金属“232关税”问题、持续的地缘政治紧张局势以及即将到来的新季美豆供应等。其次，受需求端普遍压力的影响，今年多数商品可能面临供过于求的局面，在这种背景下，价格调整后的成本反馈和溢价重新评估或许能为投资者带来交易良机。按品种分析，在下半年，有色金属与石油的价格或许维持一定的溢价水平，特别是铜的长期短缺预期可能进一步推动“补库溢价”的扩大。同时，铁矿石的价格以及国内生猪现货或许将继续朝着成本底线逼近。
7月1日，中央财经委员会第六次会议着重指出，需深入推动全国统一大市场的构建，依照法律法规对企业的低价无序竞争行为进行整治，并促使产能过剩的企业有序淘汰。据中信证券的研究报告预测，随着限产措施的逐步实施，第三季度的钢铁产量与去年同期相比可能减少5%，这将有助于提升钢铁行业的整体基本面。锂和硅等物资尽管其基本面状况依旧偏弱，然而，在强劲的政策预期与当前市场弱势的现实之间进行博弈，加之持续处于低价位所导致的行业亏损支撑，预计在第三季度可能会展现出较为明显的反弹势头。
朱斌指出，在下半年，市场可能会持续保持“动荡不安”的基本态势。在国内宏观经济政策层面，我们同样需要采取更为积极和主动的逆周期调节措施来应对挑战。（经济日报记者 祝惠春）
