本回直播，我们着重留意的是近来以加密货币作为代表的资产价格的大幅起伏变动，会从定价的逻辑、历史的趋势、波动的缘由以及未来的展望等几个层面，剖析研讨一番此次资产价格波动的特性以及应对举措 。能这么讲，近期全球大类的资产进行了剧烈波动，其本质是“流动性产生变化、估值存在泡沫、宏观环境承受压力”这三重因素相互叠加后所形成的结果，当中还含有两个技术性有关因素，其一为加密货币作为边际部位的流动性先行指标且为最敏感的风险资产，进而成为了波动的引领者，其二是处于高位的美股市场出现了极度显得扭曲的期权买卖结构，期权做市商鉴于要对冲以此保持中性Delta，出现了非理性状态下的VANNA Crush以及负GAMMA挤压，极大程度地放大了波动。
正 文
一. 流动性边际收紧是直接导火索
全球流动性变化的核心变量是美联储的货币政策调整，影响资产价格的核心变量是流动性情况。自2022年3月开启加息周期后，美联储多次累计加息，联邦基金利率升至高位，缩表规模达2.3万亿美元，然而这未能抑制资产价格上涨。核心缘由是货币内生供给发挥作用，期间美国私人信贷多增加22万亿元，加上私募贷款、杠杆ETF等工具迅猛扩张，形成了内生的流动性支撑。哪怕美联储借由缩表来抽取基础货币，然而货币乘数效应跟私人部门的信用扩张一块儿推动了资产价格的上涨，此货币内生逻辑乃是2022年10月之后美股重返牛市的关键动力。
而致使最近资产价格大幅波动的直接缘由乃流动性问题，市场针对 12 月降息预期的修正对风险资产的估值逻辑造成了直接冲击。在此之前，市场广泛预期美联储会在 12 月再度降息，降息概率一度超过 80%，然而伴随通胀数据粘性超出预期，降息预期持续减退，当下年底降息概率已降至 40%以下（编者按：11 月 19 日的情形）。这种预期差异致使资金风险偏好迅速下降，加密货币、科技股等依靠流动性支撑的资产首遭影响，价格出现了大幅回落。
期权市场结构呈现扭曲态势，发挥出了放大器的效果。美股如今处在高位，然而却没有人敢去做空，呈现一种困境，即做多会害怕处于高位，做空却又显得太早，投资者最终的选择便是大量买入看跌期权来保护敞口，使得期权市场供需的结构出现极度扭曲的状况。机构投资者买入大量看跌期权用于对冲，可是当IV也就是隐含波动率大幅下降时，Vanna会出现大幅下跌也就是Crush，致使期权做市商对冲过度，为维持德尔塔Delta中性而不得不连续抛售标的资产。与此同时，负伽马效应构建起正反馈循环，也就是说，股价一旦出现下跌态势，做市商用以卖出数额就必定增多，进而导致市场波动急剧被放大。
2. 估值泡沫积累是内在根源
期权市场仅仅起着加速器的作用，这其中的根源在于，美股市场的估值已然处于历史极端水平阶段。拿来作为代表的乃是纳斯达克指数，其科技股估值指标，就像市盈率已然达到了95%以上的历史分位。特别是专门以英伟达作为代表的AI龙头企业，市场针对其营收与EPS的增长预期竟然高达50%以上，然而在这种高预期与增长潜力之间，存在着一部分信心缺口，这样子无形之中就形成了阶段性被认可的估值泡沫。
存在估值泡沫问题的市场当中，加密货币市场也是其中之一，比特币等主流币种价格上涨，在程度上有一定脱离应用场景实际发展速度的情况，更多依据市场投机情绪以及资金推动，当投机资金撤退离开时，价格回调就成为必然情况。而恒生科技指数存在大幅波动存在的情况，既因为受到全球流动性收紧产生的影响才出现，也跟部分成分股估值过高级盈利预期没有达到预期有着紧密联系。
3. 宏观环境与政策不确定性加剧波动
全球宏观环境存在着多重矛盾，这进一步将市场波动给放大了：其一，中美关系步入了“停滞期”，虽说先前的关税战以及科技摩擦有往缓和的方向发展，不过从中长期角度去看大国博弈的格局没有发生改变，双方于科技、金融等领域的竞争依旧在延续，市场对于地缘政治风险的担忧一直是存在着的。其二，受日本右翼势力抬头所带来的区域不稳定因素影响，日本部分政客发表的那些极端言论与区域和平稳定的发展趋势相违背，从而使得市场对地缘冲突的担忧加剧了。第一，存在中国国内政策的“滞缓效应”。第二，近半年以来，房地产政策未曾有明显发力。第三，货币政策同样没出现显著的推动迹象。第四，财政力度这个尽管相对较为坚挺。第五，然而却低于市场所期待的强度。第六，与此同时，私人部门的借贷呈现持续性疲弱态势。第七，市场对于经济复兴的信心处于不足状态。第八，这些种种效应逐步进行累加。第九，进而一概都对资产价格的走势产生了影响 。
二、主要资产类别的波动特征与影响
1. 加密货币：波动引领者，长期趋势未改但定价基本充分
在此次市场波动之际，加密货币展现出“跌幅大、反应快”这般的特性，比特币单周跌幅超出20%，远远超过传统股票市场，其核心缘由在于它“边际流动性敏感”的属性，当市场流动性收紧信号显现之时，投机资金会率先从加密货币市场撤离，但是从长远来看，Web3.0经济的爆发式增长将为加密货币给予持续的价值支撑，大跌之后的比特币会重返投资人的配置选项。
要着重指出的是，加密货币的长期走向并非表明短期波动就会不见，相反，鉴于其投机特性依旧颇为突出，短期内的大幅起伏将会成为一种常有的状态。对于普通的投资者来说，要是打算参与加密货币投资，那就必须要达到“亏损后不会对生活造成影响”以及“风险偏好相当高”这两个前提条件，而且应该远离杠杆交易与合约操作，坚定不移地持有长期策略安排。
美股，如今估值承受着压力，从中期来看调整的概率很大，虽然泡沫压力巨大，然而不会出现系统性崩溃 。
呈现出“科技股领跌、估值消化”特征的美股市场那波动，纳斯达克指数的回调幅度明显要比道琼斯工业指数以及标普500指数大得多，核心原因在于科技股估值泡沫更为严重 。现今美股市场正遭遇三大压力是，其一为估值过高，部分处于龙头位置的科技股，其市盈率大幅超出历史合理区间；其二是私人杠杆水平已接近极限领域，私人信贷的违约率攀升到近乎次贷危机的水平状况下，杠杆资金的撤离会触发进一步的回调情形产生状况；其三是美联储政策处于不确定性境遇中，要是通胀粘性能够持续下去的话，降息周期有可能被推迟或者幅度达不到预期的程度，这将会进一步压制美股估值 。
然而，美股出现类似于“次贷危机”那般崩溃的可能性比较低，其一，美联储拥有足够多用来应对流动性危机的政策工具，缩表所引发的流动性收缩能够随着后续扩表而迅速得到缓解，其二，美国政府的财政政策依旧在发挥作用，大量国债发行所产生的资金窖藏效应在政府支出落地过后会渐渐得到缓解，流动性环境有希望逐步得以改善。未来美股更倾向于展现出“中期调整加上结构性机会”这样的格局，AI以及科技等领域的长期发展趋势并未改变，不过短期内需要对估值泡沫进行消化，波动将会在一定阶段内被放大。
3. 港股与A股：外部冲击与内部支撑博弈
恒生科技指数出现大幅下跌，主要是因为受到了，基本面低于预期，以及外部流动性收紧，这双重冲击的缘故，由于作为政策庇护作用弱的“外围市场”，所以港股在全球风险资产调整时，往往会面临更大的抛压。A股市场的波动相对较为温和，其核心支撑在于国家队的稳定作用，社保基金、保险公司等长期资金注重维护金融安全与市场稳定，不会盲目进行追涨杀跌，同时国内紧绷的稳市政策也为市场提供了底部支撑。
但从整体来观察，当下A股和港股在短期内很难出现那种具有系统性特征的上涨机遇，其一，美元指数依旧处于上升的态势之中，资金外流所形成的压力持续存在着；其二，国内经济复苏的进程较为迟缓，私人部门的信心不够充足，企业盈利状况的改善没有达到预期；其三，科创板块等部分领域的估值已然处在高位，这需要花费时间去进行消化。未来市场将会主要呈现为以“震荡反弹”作为主导的态势，结构性机会集中在回调之后的Ai应用、高端制造等那些与政策支持方向存在关联的领域 。
三、市场未来趋势判断与投资策略建议
1. 短期趋势：波动加剧，反弹可期但空间有限
短期之内，全球市场依旧会处在“高波动期”，美联储政策存在不确定性，通胀数据具有粘性，地缘政治风险这样的因素会持续地对市场情绪造成扰动，加密货币、科技股这类风险资产的波动幅度依旧会维持在高位。然而，经过前期大幅度的调整，部分资产的估值已经回归到合理区间，市场有希望出现技术性反弹，特别是英伟达等科技龙头企业的业绩超出预期有可能成为反弹的催化剂。然而，反弹空间预计是有限的，核心制约因素在于，其一，估值泡沫还没有完全被消化完毕，美股以及科创板块之类的仍需要时间用于调整，其二，流动性环境是难以返回到此前那种宽松水准的，资金面的支撑是不足够的，其三，市场分歧是比较大的，多空之间的博弈着实激烈，从而难以形成一种可以持续上涨的合力 。
2. 中长期趋势：科技革命引领结构性机会
从中长期去看，全球市场有这样一些趋势，核心趋势呢并没有发生改变，什么趋势的呢？其一，顾教授所讲到的Web3.0经济，会进入到那种爆发式增长的阶段，就资产上链，以及链上和链下经济融合进而成为主流，数字人民币、稳定币、原生加密货币等，会在这个过程之中起到关键作用，相关领域是具备长期投资价值的；其二，AI、量子计算、高端制造等科技革命，仍然在持续不断地推进，技术进步将会酿成资产价值增长核心的驱动力，具备核心技术以及应用场景的企业将会持续领先；其三，全球货币体系的竞争会迈向“链上延伸”，各个国家央行数字货币与稳定币的布局，会重塑国际金融格局，人民币在链上金融的布局也有希望提升自身国际竞争力 。
3. 投资策略建议
针对不同风险偏好的投资者，可采取差异化的投资策略：
那些风险偏好极高的投资者，可去关注这样一些投资目标，比特币这种主流加密货币以及以太坊这种主流加密货币，还得关注Web3.0生态关联的优质项目此类投资标的， 实施“长期持有进而分批建仓这样相结合的，能够于较大程度上规避短期波动风险的投资组合形式”这种投资策略， 与此同时，还能够去配置一部分例如与AI关联的科技股及与量子计算关联的科技股这样关于某些领域科技行业相关的股票，从而去把握科技革命将会带来的长期红利 。
那些风险偏好处于适中程度的投资者，依旧建议采用“哑铃”配置策略，在核心部分去配置低波动的传统红利资产，像是债券、蓝筹股这类，另外部分去配置少量像科技股这类的风险资产。与此同时能够关注数字人民币相关的产业链机会，且关注香港离岸人民币稳定币的相关投资标的 。
对于那些风险偏好比较低的投资者而言：应当远离加密货币这类具有比较高风险的资产，着重去配置现金、国债、高股息蓝筹股等波动比较低的资产；要是想要参与跟科技有关的投资，能够利用指数基金等具备分散化特点的工具去参与，以此来降低单一标的存在的风险。
不管采用怎样的策略，都得坚守三大原则，其一，合规处于优先位置，要远离各种各样的非法加密货币交易平台以及违规的资金操作；其二，要对杠杆加以控制，杜绝合约交易、配资等会放大风险的操作行为；其三，要有理性的预期，预先计提风险准备，去接受市场波动所带来的收益回撤情况，防止追涨杀跌。
从短期视角而言，全球市场会持续保持高波动的态势，并且调整自身的确是在消化泡沫以及释放风险的正常进程，从中长期入手观察，则科技革命还会不断引领提供结构性机会。投资者需要理性地看待市场所出现的波动情况：按照自身风险偏好去制定差异化战略，当然需在坚守合规安全底线的范围以内，从而把握技术进步相应与生态发展而带来的长期投资良好机遇。
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