A股已连续三周大幅上涨，尽管如此，整体系统性风险并未显著增加。股权风险溢价指标表明，当前市场仍处于机会水平附近，预计“上台阶”的走势有望持续。若市场出现短期调整，这将成为一个良好的布局时机。今年银行业板块表现强劲，得益于财政注资和化债进程的推进，有望实现估值修复。此外，保险资金为其提供了有力的资金支持。尽管下半年资金支持可能有所减弱，但大规模资金撤出的可能性较低。在目前低利率的背景下，通过长期考核机制与OCI账户的配合，银行业板块的配置吸引力变得更加明显。在配置策略上，我们关注中报业绩以及反内卷的议题，具体关注的行业包括：有色金属、建筑材料、电力设备、非银金融、创新药物、养殖业、物流行业、算力相关、银行业以及新兴消费领域等。
银行板块的强势态势及其延续性应如何评估？今年该板块的走势依然强劲，从长远角度看，得益于财政资金的注入和债务化解的推进，银行板块有望实现估值水平的回升。此外，保险资金也为其提供了有力的资金支持。在连续两年实现显著增长之后，今年前五个月，保险公司的保费收入再增3.8%，而2025年第一季度，保险资金运用余额更是增长了16732亿元。下半年预期中，保险公司资金对银行业务板块的资金支持或许会逐渐减弱，然而大规模资金持续退出的可能性较小。在目前利率较低的市场环境下，银行板块凭借长期业绩评估和OCI账户的使用，其投资吸引力更加显著。
“上台阶”的走势有望持续。资金流动性充沛，加之市场情绪的回暖，共同助力A股实现新的突破。外部条件同样向好，乐观情绪可能扩散至A股市场。展望未来，我们依旧保持战略上的乐观态度，当前国内外宏观经济环境、市场风险偏好以及新兴领域的景气度均显现出积极的迹象，预计市场有望继续实现“上台阶”。在经历连续三周的市场上涨之后，A股市场正面临阶段性回调的压力逐渐增大，然而，从整体来看，系统性风险并不显著。股权风险溢价指标表明，当前市场仍处于机会水平附近。基于此，我们对未来市场行情持乐观态度，整体保持较高的仓位配置。若市场在短期内出现调整，这将成为我们布局的绝佳时机。
在配置策略上，我们聚焦于中报业绩及反内卷议题。首先，A股市场的中报预告活动正逐步展开，无论是传统经济还是新兴经济领域均有亮点呈现。截至11日7月，约有500家上市公司发布了中报业绩预告，预告比例达到近10%，总体而言，多数预告显示业绩向好。具体到行业层面，表现优异的行业有：美容护理、有色金属、非银金融、农林牧渔、家用电器、机械设备、医药生物以及电子行业。“反内卷”现象目前主要作为“供给侧改革”的象征性议题，推动市场在短期内出现波动，但政策的强度尚不足以逆转行业的长期走向。预计在概念热潮减退之后，多数板块的走势将重新回归到基本面。等到更具实际约束力的政策措施得以实施，"反内卷"这一涉及多个政策约束力和执行途径的议题，将变为投资者关注的中心。届时，各部委的具体政策有望在今年九月份前后陆续公布。综合评估产能周期的四个关键要素，即产能使用率、利润率、产能增长幅度以及收入增长速度，我们对于未来“逆境转机”以及“产能扩大”两大投资组合的前景持乐观态度。
在《变革大时代，赢在新赛道》这份中期策略展望中，我们提到A股下半年的震荡中枢有望持续上升。而在6月29日发布的策略周报《“上台阶”行情，后续如何演绎？》中，我们指出A股正呈现出“上台阶”的走势。近期，市场持续攀升，成功突破3500点大关。其中，银行和非银板块的强势表现推动了指数的“上台阶”，而新兴赛道和政策主题的反复活跃则为市场带来了丰厚的投资回报。本周，我们的策略周思考将集中探讨以下议题：银行板块之所以强劲，其动力何在，这种势头能否持续？A股市场未来走势将如何展开？目前有哪些值得关注的投资线索？
如何看待强势的银行板块及其持续性
2024年，银行业以34.4%的增幅位居各行业之首，今年银行业板块的走势依然强劲。截至11日7月，银行业年内累计涨幅已达到16.6%，排名市场第二（在7月11日当天出现2.4%的回调之前，银行业曾一度位居榜首）。
从长远角度观察，通过财政资金注入和债务化解的双重推动，银行业有望实现估值水平的回升。在此之前，中国建设银行、交通银行、邮储银行以及农业银行这四大银行已吸引战略投资者进行增资，累计增资金额高达5200亿元，其中财政部出资部分为5000亿元。目前，我国大型商业银行的核心一级资本充足率超过了监管要求，不良贷款率呈现稳中有降的趋势，且拨备充足。在国有大型银行资本得到补充的情况下，面对增长模式转变的大环境，能够更好地应对各种不确定性。同时，随着地方债务化解工作的深入，银行将表内的城投贷款和非标产品转化为地方政府债券，并通过专项债券置换、贷款期限延长等手段，有效减少了信用风险。在隐性不良贷款得到清理之后，银行对拨备的计提需求相应减少，这为利润的增长提供了保障，进而推动了银行板块估值的回升。
银行板块之所以表现强劲，一个关键因素是保险资金对其提供了强有力的资金支持。由于储蓄型保险产品备受青睐，这促使保险公司的保费收入呈现出快速增长的趋势，自2023年起，其增速始终保持在10%以上。在连续两年实现高增长之后，今年前五个月，保费收入更是实现了3.8%的持续增长。2024年，保险资金运用余额实现了5.1万亿的增长，依据当前大约12.5%的权益资产配置比例推算，去年保险机构为A股、港股及基金市场贡献了超过6000亿的权益资金增量。进入2025年第一季度，保险资金运用余额再攀新高，增长了16732亿元。在当前低利率及资产荒的宏观经济环境下，保险资金对于配置权益类资产的需求持续增强，特别是那些以银行为代表的具有稳定收益的资产类别。
下半年，资金流动速度可能有所减缓，然而大规模资金撤离的可能性较小。鉴于保险业的开门红业绩和季节性波动规律，通常上半年的保费收入能占到全年总额的六成左右，而下半年的比例则在四成上下。同时，下一个保费收入的高峰期预计要等到九月才会出现，故此，下半年保险资金对银行板块的资金支持力度可能逐渐减弱。在目前低利率的背景下，10年期和30年期国债的收益率分别下降到了1.67%和1.87%，这种长期评估与OCI账户的结合，使得银行业务的配置吸引力更加明显。到了2025年3月，人身保险公司持有的股票基金比例达到了13.09%，财产保险公司持有的股票基金比例则为12.22%，与上期相比，分别提高了0.6个百分点和0.1个百分点。
我国国有保险公司即将全面实施长期考核机制。财政部近期发布了《关于引导保险资金实现长期稳健投资并强化国有商业保险公司长期考核的通知》，其中规定将“净资产收益率”和“资本保值增值率”的考核标准修改为包括“当年指标”、“三年周期指标”和“五年周期指标”，且这三项指标的权重分别设定为30%、50%和20%。此举有助于减轻市场波动对国有商业保险公司当年业绩评估结果的影响，并促使它们进行长期、价值导向和稳健的投资，从而更充分地发挥其作为长期机构投资者的作用。这些要求将从2025年度的业绩评估开始正式执行。
南向资金提供了一个额外的观察视角。自5月下旬起，伴随周边风险的缓解和投资者情绪的恢复，南向资金流入活动重新启动，不过其流入速度相比之前有所减慢。截至7月11日，今年南向资金累计实现净流入已超过7100亿元，这一数额已接近去年全年的总量，其中保险资金对这一流入贡献显著。从行业角度分析，在2024年至2025年上半年期间，南向资金对港股通银行板块的累计净买入额已超过3000亿港币，其规模在所有行业中均位居首位。
“上台阶”行情有望延续
市场流动性充沛，加之投资者情绪高涨，共同助力A股市场稳步攀升。目前，市场流动性丰富，银行间资金利率已降至1.5%左右，10年期国债收益率更是降至1.7%以下，接近历史低点。投资者情绪持续升温，7月11日全A市场的成交额突破1.7万亿，创下自4月中旬以来的最高纪录，同时，市场融资余额和融资买入额的占比也有所上升。
外部环境相对优越，乐观情绪可能扩散至A股市场。近期，人民币汇率呈现持续走强趋势，回顾历史，人民币升值期间A股普遍实现显著上涨。美股已从之前的恐慌情绪中恢复，VIX指数下降至接近年度最低点，道琼斯指数接近历史高点，标普500和纳斯达克指数更是刷新了历史最高纪录。
对于未来的市场前景，我们依然保持战略上的积极预期。正如我们在《变革大时代，赢在新赛道》这份中期策略展望中所阐述的，得益于美元走弱、资本市场政策的扶持以及流动性环境的全面优化，A股市场的震荡中心有望逐步上升。当前，无论是国内外宏观经济环境、市场的风险偏好，还是新赛道的结构性景气度，都显现出积极的迹象，我们预计市场将有望实现进一步的提升。在经历连续三周的市场大幅上涨之后，A股市场目前正面临阶段性回调的压力逐渐增强，然而，整体市场并未出现显著的系统性风险。根据股权风险溢价指标的表现，当前市场仍处于相对有利的机会区间。基于此，我们对未来市场行情持乐观态度，并认为若市场在短期内出现调整，将是一个绝佳的布局时机。
关注中报业绩和反内卷主题
2025年中报季即将到来，A股市场的中报预告活动已逐步展开，无论是新经济还是旧经济，都展现出了各自的亮点。截至11日7月，约有500家上市公司公布了中报业绩预告，预告比例接近10%，总体而言，预喜的情况占多数。从行业角度看，表现较好的行业有：美容护理、有色金属、非银金融、农林牧渔、家用电器、机械设备、医药生物以及电子行业。
自“反内卷”概念提出以来，它迅速吸引了市场的广泛关注，许多投资者将其比喻为新一轮的“供给侧改革”。2024年7月，政治局会议首次提出这一概念，随即引起了市场的极大关注。进入2025年，随着政策预期的不断升温，它再次成为了市场的热点话题。7月1日，中央财经委员会第六次会议召开，传递出治理内卷的明确信号。紧接着，第二天，光伏和钢铁两大板块股价纷纷暴涨，光伏领域的通威股份、双良节能等领军企业股价实现涨停，而钢铁ETF指数在一天内涨幅高达3.5%。
整体来看，本轮“反内卷”考验更多政策智慧。一方面，目前“反内卷”主要依靠企业自我约束和行业推动，缺少强制性的执行措施，未来亟需更多兼具执行力与市场机制灵活性的调控策略；另一方面，我国宏观经济内部需求相对疲软，居民部门的债务水平提升空间有限，地方政府需优先解决债务难题，仅靠中央政府提高债务比例可能效果有限，再加上去全球化趋势下外部需求可能遭受冲击，因此，需求侧的管理任务尤为繁重。、
尽管概念驱动能够为交易提供阶段性机遇，然而市场终究会回到政策实质推动和产能周期规律上。我们分析认为，“反内卷”目前主要作为“供给侧改革”的象征性主题，导致市场出现短期波动，而政策的力度尚不足以扭转行业的长期发展走向。多数板块的股价预计会在概念热潮减退之后，重新关注其基本面。同时，随着更具实际约束力的政策措施逐步实施，“反内卷”这一涉及多个政策约束层面和执行途径的话题，已变为投资者关注的中心。预计在今年9月前后，各部委将陆续发布具体的政策措施。
经过对产能周期内四个关键指标的全面考量——包括产能使用效率、利润率、产能拓展程度以及收入增长速度，我们提炼出了“逆境转机”、“产能扩张策略”、“周期低谷”以及“产能过剩”这四种行业组合模式。密切关注“困境反转”与“产能扩张”两大投资机会，留意“周期底部”行业产能周期触底反弹的趋势，对“产能过剩”行业持谨慎态度，因为它们需要依赖更多政策支持及产能消化才能显现投资潜力。
首先，最受关注的当属“逆境逆转”的产业组合，这些领域普遍处于产能周期低谷，需求逐渐增长，而产能却还在持续缩减。其筛选标准包括：一、近一个季度的营收增速有所提升；二、产能扩张的10年分位数处于较低水平。
其次，重点关注的对象是“产能扩张”这一组合，涉及的行业正迎来需求好转、产能扩大以及盈利能力提升的局面，并已摆脱了产能周期的低谷。在行业筛选方面，我们关注的是产能利用率、毛利率、产能扩张程度以及营收增长速度等指标，均呈现出上升趋势。据此，我们可以筛选出九个具有“产能扩张”特点的行业，它们包括：养殖业、元件制造、轨道交通设备、水泥生产、其他电子制造、电影院线、航海装备制造、其他电源设备以及摩托车及其他相关领域（依据产能利用率的分位数由低至高排列，分位数越低，意味着行业刚从产能周期的低谷中走出，未来的发展潜力巨大）。这些行业已摆脱产能周期的低谷，基本面呈现上升态势，普遍对未来的市场走势持乐观态度。然而，这些行业并未到达周期低谷，股价上涨空间相对较小，属于次级优质品种。值得注意的是，影视院线的收入增长可能受到《哪吒2》等特殊因素的影响，而水泥行业的收入增长速度也相对较低，这两个行业在表现上相对较差。
内需扶持政策未能达到预期效果。若国内房地产销售、投资等相关数据长期无法回暖，通胀水平持续低迷，消费市场未能得到显著刺激，企业盈利增长持续下降，经济复苏的假设最终被证实为假，那么整个市场的走势将承受压力，过分乐观的定价预期将不得不进行调整。（2）美国对中国实施额外关税的潜在风险。若美国对中国实施超出市场预期的关税提升，并且采取一系列制裁及威胁策略，旨在阻断中国商品通过转口贸易等途径进入美国市场，这或许会对我国的出口业务及经济增长造成显著的不利影响，进而对A股市场的基本面及投资者的风险偏好产生扰动。此外，美股市场的波动性也超出了预期。美国经济若超出预期出现恶化迹象，抑或是美联储的宽松政策力度未能达到预期水平，这或许会引发美股市场的剧烈波动；在此情形下，国内市场的情绪波动及风险偏好亦可能受到间接的影响。
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