2025年的上半年，受到地缘政治冲突以及关税变动等新因素的叠加影响，全球金融市场出现了剧烈波动。那么，进入下半年，全球市场又将呈现何种走势？投资者又应当如何调整其资产配置策略呢？
7月18日，兴业证券的全球首席策略分析师兼经济与金融研究院联席院长张忆东，受邀参加了澎湃新闻举办的“进击新周期——《首席连线》2025年中经济展望”专题节目，并在此平台上分享了他的深入分析和未来展望。
张忆东指出，过去十年债市经历了辉煌的牛市，然而未来债市可能步入缓慢发展的阶段，利率将长期处于低位震荡。在此背景下，无论是货币市场基金还是债券型基金，其收益均难以满足社会财富在资产配置方面的需求。自去年“924”事件以来，A股市场已实现逆转，在良性循环的作用下，大量社会财富将流入股市。而“大资金”无疑会优先配置于价值型资产。故而，随着水位上升，船舶随之升高，预计下半年我国A股市场将展现出一种明显的、稳步上升的趋势。
张忆东指出，在下半年，A股指数轻松超越了自去年‘924’事件以来的最高点，这一成就并非难事。
张忆东对下半年的港股走势持乐观态度，他坚信港股在下半年仍将展现出令人瞩目的表现，极大可能不断刷新历史高点，尤其是从三季度末至四季度这段时间。
自2001年以来，张忆东在证券分析师领域辛勤耕耘已超过二十载，其专业能力得到了市场的广泛认可和高度评价，连续多次荣获新财富卖方分析师评选的冠军。他是券商总量研究领域内首位获得新财富白金分析师和钻石分析师称号的专家。
上半年全球市场有三个关键词
关于2025年上半年全球市场的整体状况，张忆东提出，概括其特点，三个核心词汇便能充分表达。
首先，我们要关注的是国际新秩序的重构问题。这一重构过程伴随着不稳定和动乱，尤其是特朗普的政策常常让人感到出乎意料，他的TACO交易更是频繁发生。因此，在这种充满不确定性的预期下，上半年的海外市场波动尤为显著。与此同时，包括数字货币和黄金在内的避险资产则展现出相对较强的表现。
第二点，表现为东西波动。在上半年，我国资产市场呈现出稳步上升的态势，无论是A股市场还是港股市场，均呈现出趋势性的上涨重估行情。与此同时，与美国市场相比，上半年的波动性有所加剧。
第三点是关于科技与创新。一方面，在上半年，我国的人工智能以及DeepSeek技术持续推动了TMT板块的机遇，涵盖了机器人领域以及二季度创新药物的市场表现，充分展现了科技的魅力。另一方面，美国纳斯达克市场再次刷新了历史最高点，其背后同样是以英伟达等企业为代表的科技创新力量。
尤其是对于我国来说，上半年的总体经济保持了稳定态势；然而，消费方式的革新激发了整个新兴消费领域的热情。在这样的动荡环境中，通过创新与改革催生的新经济模式，为市场提供了投资的依托。张忆东如是说。
警惕美股三季度的潜在大幅震荡
张忆东对下半年美股市场走势作出预测，认为整体趋势可能是小幅震荡并呈上升趋势，不过增长幅度预计将低于上半年。具体来看，三季度需格外谨慎，而到了四季度，若美联储实施降息政策，市场则有进一步上涨的潜力。
张忆东强调，下半年在观察美股走势时，应关注四个关键因素。首先，美联储的降息步伐和强度至关重要。预计7月底美联储不太可能实施降息，最快可能要到9月份才有动作。若9月份降息，那么12月很可能再次降息，这种连续降息的情况将对美国四季度风险资产产生积极影响。然而，9月份美联储是否降息还需关注美国经济在“大美丽”法案实施后的表现。
特朗普的关税举措亦不容忽视，其中8月1日成为观察的关键时点。尽管市场普遍预期特朗普的TACO交易，但在关税的影响下，美国市场在8月初可能遭遇波动。然而，这种动荡预计是短暂的，届时优质公司的股价下跌反而可能成为投资者抄底的机会。
第三点，关注美国经济的基本状况。自7月下旬起，美国股市进入中期业绩报告阶段，鉴于上半年美国经济同样受到关税的冲击，因此，美国上市公司的基本面也将出现分化。近期美国股市的强劲表现反映出市场对业绩的较高预期，但若业绩表现不佳，那么美股在三季度，尤其是8月份，将面临下跌的风险。除此之外，还需关注其他潜在的不确定性因素，对三季度美国市场可能出现的下跌风险需保持高度警惕。
美国十年期国债收益率，这一在全球资产中扮演短期定价基准的关键指标，在大美丽法案实施后，其预期实际利率难以继续下降，期限溢价在短期内可能呈现易升难降的趋势，同时，通胀预期也极有可能上升。基于这三方面的综合考量，预计美债长端利率在下半年将呈现“先上升、后下降、再稳定”的走势。
所以，在下半年，东西方向波动的趋势依旧明显，美国股市很可能会持续波动。然而，在波动之中，我们也不应轻视美国，尤其是那些具有代表性的、品质上乘的跨国公司，最终还需关注它们的基本情况。张忆东如是说。
A股运行的深层次逻辑已经改变
针对A股市场未来的走势，张忆东向投资者提出，务必采取多头思维和稳步上涨的视角进行思考，并且应当运用政治经济学的理论框架进行深入剖析，而非单纯地照搬西方经济学的分析方法。
当前我国资本市场，无疑是推动经济向高质量转型发展的关键动力，它与经济发展之间存在着相互促进的循环，不能仅仅将其视为经济状况的晴雨表。张忆东指出，我们需要将A股市场置于中国经济转型升级和高质量发展的整体进程中来深入思考。
张忆东认为，下半年A股市场走势的分析可以从以下三个方面入手：首先，应重视产业结构的调整，深入挖掘传统产业的潜力以及新兴产业的增长潜力；其次，需关注资本市场与经济之间的良性互动；最后，不可忽视那些对市场影响重大的关键事件节点。
张忆东首先从结构角度进行分析，他认为上半年A股市场呈现出“哑铃型”的走势，其中一端是以银行为首的，那些具有高分红和高股息的传统红利资产，其表现尤为突出，几乎一枝独秀。而在另一端，微盘股的表现同样十分活跃。
从结构角度分析，下半年价值型股票很可能会继续引领指数波动上升。张忆东进一步强调，在低利率的背景下，价值股的范围将从分红资产扩大至其他传统行业领军企业，其配置价值将持续稳定显现，同时亦将进一步提高我国投资者的风险承受意愿。在居民储蓄高达160万亿元的再分配需求下，我国资本市场在低利率环境中将成为获取收益的关键渠道。
张忆东表示，过去十年是债市的黄金大牛市，但接下来债市可能会变成“蜗牛”市，利率持续在低位徘徊，未来无论是货基还是债基的收益，都满足不了社会财富的资产配置需求。从去年“924”以来A股已经反转，良性循环下庞大的社会财富将会配置到股市中，而“大钱”势必会先配价值型资产。因此，水涨船高之下，下半年A股将会呈现一种确定性的慢牛格局。
从这个视角出发，我坚信A股市场在下半年有望突破自去年‘924’事件以来的最高点。张忆东如此表示。
再者，关于经济领域的正面循环效应，张忆东指出：“现阶段，A股市场运作的根本性规律已经发生了转变。”
众多人士经常向我提出一个疑问，那就是当前这一年度与往昔的哪一年最为相似。在此，我需要着重指出，自去年“924”事件之后，便开启了全新的篇章，标志着我国沿着具有中国特色的金融发展道路迈向了社会主义牛市的新征程。过去我国股市属于“新兴+转轨”类型，我们不断向西方发达国家的成熟股市学习，然而即便是最成熟的美国市场也时常出现大幅波动。历史已经证明，这样的模式并不适合我国。事实上，在牛市中，许多普通投资者也常常会遭受重大损失。张忆东如是说。
张忆东强调，我国资本市场的主要职责是为实体经济提供支持，助力国家迈向高质量发展，而非让少数人通过投机行为获取暴利，损害广大投资者的利益。一个具有“人民性”的市场应当是稳步上升的，避免频繁的剧烈波动，即不应出现“一拥而上、一哄而散”的极端行情。只有市场温和上升，普通投资者才有可能通过合理的资产配置实现财富的保值和增值。
最终，在谈及关键的时间点问题时，张忆东强调，那些关键事件往往预示着股市的上涨势头，对于下半年，他建议投资者特别留意以下三个时间点。首先，9月3日将举行中国人民抗日战争和世界反法西斯战争胜利80周年的纪念活动，这一盛大的历史时刻将激发市场对风险承受能力的增强，届时市场交易活跃度将显著提高；其次，关注8月份中美贸易谈判的最新进展；再者，重要会议将带来一系列新的政策和规划。
下半年关键时点的分析表明，市场整体呈现出震荡上升的趋势，基于此，我对A股下半年走势抱有坚定的信心，张忆东如此表达。
战略性看多科技和新消费
在A股市场的配置策略上，张忆东指出，投资于价值型股票和成长型股票均存在潜在的投资机遇。
在价值股领域，张忆东建议投资者采用“固定收益+”的视角来审视投资决策。目前，我国的高质量发展趋势愈发明确，这意味着低利率状况可能会持续较长时间。概括而言，未来价值股投资可关注的重点包括三个方面。
张忆东进一步阐述，首先，他极为重视红利资产的广泛传播，这种传播已从银行领域蔓延至保险、证券公司，以及上游的原材料、运营商、公用事业、食品饮料等行业，这些行业均具备持续的分红能力，对于追求稳健收益的投资者来说，是值得考虑的投资对象。其次，在“反内卷”政策导向的背景下，传统或成熟行业中的佼佼者，以及产能过剩行业的领军企业，都迎来了重新评估投资价值的机会。第三点，出海企业能够在全球范围内获取收益，那些在技术、品牌方面具备国际竞争力的公司。
在成长股领域，张忆东指出，最为明确的发展趋势主要集中在两个领域，即科技行业以及新兴消费领域。“目前，科技行业和新兴消费领域的蓬勃发展，与2000年左右我国城镇工业化时期的‘五朵金花’以及随后的移动互联网时代颇为相似。”
当前，我国在推动新旧动能转换的过程中，最艰难的时期已经渡过。自2024年下半年起，我们可以明显观察到，高质量发展正不断取得显著成效。一方面，在科技领域，我们实现了诸多创新突破，例如DeepSeek技术和机器人技术的应用。另一方面，无论是服务型消费还是精神文化消费，优质的供给激发了新的需求，这种需求不再仅限于国内市场，例如Labubu在海外也出现了排队等候的现象。
张忆东指出，总体而言，持续看好科技以及新消费这两个主要领域的发展前景，特别是在第三季度，科技领域的性价比显得尤为突出。
“反内卷”将是伴随中国经济发展的长期主线
张忆东强调，在当前中国新旧动能转换的时代潮流中，我们不应忽视“反内卷”这一投资机遇。“反内卷并非一时的热点炒作，而是将长期伴随我国经济成长的持续主线。”
目前，新旧动能转换过程中最为艰难的阶段已然过去，伴随着对GDP增长速度忧虑的减轻，经济质量无疑将面临更高层次的要求。我国经济正逐步迈向高质量发展模式，然而，价格战却将我们部分拥有科技含量的先进制造业推向了低价竞争的泥潭，这无疑是对社会资源的极大浪费。张忆东如是说。
在资本市场配置领域，张忆东预测“反内卷”趋势将经历三个主要阶段：首先，目前阶段是“关注政策、信任政策”，例如近期光伏、水泥、化工等行业中，那些传统产能过剩的企业股价普遍迎来上涨。其次，在政策实施过程中，市场可能会因预期分歧而出现波动。最后，在政策形成良性循环后，市场将产生积极的正向反馈。
从宏观视角分析，明年以及后年或许将迎来反内卷市场的主导趋势，即进入第三阶段。而今年，不过是一场反内卷行情的初步展示，可以比喻为这场变革的号角才刚刚吹响。张忆东如此表示。
然而，张忆东指出，在对待反内卷趋势的看法上，存在一个常见的误解，那就是将反内卷与供给侧结构性改革混为一谈。“实际上，供给侧结构性改革主要由政策引领，而反内卷政策则更侧重于引导，期望市场能够发挥主导作用。因此，在当前这股反内卷的浪潮中，资本市场有望发挥更为积极的推动作用。”
张忆东指出，近年以来，我国A股市场整体机遇主要集中于大盘价值股和微盘投机领域，而哑铃形状的中间部分，多数公司表现较为平淡。然而，反内卷趋势有望扭转这一局面，借助资本市场的力量，化工、钢铁、有色金属、水泥、新能源以及港股互联网行业的领军企业，有望实现更优的竞争态势，从而实现盈利和估值的双重提升。
从这一视角来看，我坚信在明年和后年，我国股市前景将更加光明，有望将当前的局部繁荣转化为整体的兴旺景象。张忆东如此表示。
张忆东向投资者提出，必须给予反内卷趋势引发的市况以极大关注，这一行情或许会波澜壮阔，投资者需尽早建立信心。短期内不宜盲目追逐高价，目前尚处于初期阶段，投资者应着眼于价值投资策略。
港股下半年热度延续
2024年3月，张忆东发表了《港股的春天》这一报告，自此开启了对港股的战略性乐观态度，并且至今他依然对港股保持信心满满。
张忆东对下半年的港股走势发表看法称：“目前港股显然已非春日景象，而是步入盛夏。正如香港的夏日漫长，这波港股的盛夏亦将比春季更为持久，三重动力共同作用下，下半年的港股热度预计将持续保持。”
港股市场在当前国际新秩序的重建过程中，已成为受益者之一，甚至可以说是最大的受益者。得益于香港金融环境的支持，金融创新得以蓬勃发展，使得香港这一国际金融中心的活力得以重振。当前的港股牛市，可视为国家力量的体现，它为香港带来了更为积极和宽松的政策环境，这与改革开放初期深圳的情况颇为相似。
本轮港股牛市的基础逻辑已发生转变，过去港股走势受外资影响显著，而今得益于国家的支持，这一重大转变使得港股本轮牛市有望持续更久。张忆东如此表示。
再者，从生态环境的视角来看，港股以往的市场深度与宽度均显不足，上市公司大多具有独特性，例如涉及地产和互联网等行业，制造业相对较少，因此其在代表中国经济方面的能力并不突出。然而，随着宁德时代和美的集团等企业纷纷在香港上市，加之新兴消费领域的崭露头角，港股的市场广度和深度得到了显著增强。
种下梧桐树，吸引来金凤凰。目前港股市场的增量资金推动力十分明显，尤其是内资的全球布局。随着美国步入降息阶段，下半年港股市场的外资增量将更为活跃。因此，港股市场将迎来更多金凤凰，生态环境将实现更进一步的良性循环。张忆东如此表示。
此外，港股的投资策略发生了显著转变。考虑到前述两点，张忆东指出，以往港股的投资策略更侧重于追求确定性带来的溢价，而面对不确定性则倾向于给予折价，导致许多股票流动性非常低。在国家政策支持下，随着港股投资风格逐渐呈现出内地化特点，港股中小型成长股的风格有望在未来成为一大趋势。
张忆东指出，整体来看，下半年的港股市场依旧充满活力，极有可能持续攀升，刷新历史高点，尤其是三季度末至四季度这段时间。
微信客服
微信公众号
