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中信建投证券研究 文|周君芝 陈怡
中美两国领导人通话传递了正面的信息，导致两国股市投资者情绪偏向乐观。然而，当我们将视野扩展至全球股市、债市、汇市以及商品市场时，可以发现市场对于贸易战的预期定价正逐渐显示出疲软的迹象。
以中美两国债券市场为参照，我国债券市场在定价时考虑了央行提供的流动性状况（即重启了对国债的购买行为）；而美国债券市场在定价时，则参考了就业数据超出市场预期的情况，以及自4月份以来广泛流传的美国资产信用状况恶化的旧有观点。
黄金震荡，白银拉升，贵金属对贸易预期博弈有所钝化。
近期，各个细分市场似乎正在制定自身领域的定价策略；同时，全球市场的大趋势迫切需要新的推动因素，这或许包括贸易规则的最终确立框架，亦或是贸易战对中美两国经济数据的显现出明显的冲击。
在此之前，预计市场处高波和分化阶段，暂时看不到一致性定价。
需要关注：
①中美将在伦敦举行贸易谈判。
②5月中国出口、通胀，以及美国通胀数据密集发布。
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本周全球大类资产表现一览：
本周内，AH股市场普遍呈现上涨态势，上证指数连续四周保持上涨，创业板指数表现突出，港股市场中的创新药板块持续走强，中债市场也呈现出回暖迹象，其中短期债券的表现优于长期债券。
美股全周收涨，美债利率上行，美元指数小幅收跌。
大宗商品普遍反弹，黄金表现仍有支撑，白银拉涨。
一、中国股市：本周市场明显上涨。
本周中国AH股回顾。
本周沪指四连阳，创业板领涨，风格上小盘股表现占优。
多数板块呈现上涨态势。其中，通信、有色金属、电子以及计算机板块涨幅居前，而家电、食品饮料和交通运输板块则出现了下跌。
本周，中美两国领导人进行了通话，这一消息的公布使得港股市场迎来了一波上涨。在行业表现上，本周港股中的黄金板块涨幅显著，进而推动了原材料行业的整体走强。同时，受到产业趋势的推动，创新药板块的港股在本周也保持了上涨态势。
中国股市展望。
6月9日，伦敦将迎来中美贸易会谈。此次会谈中，美方新派商务部长霍华德·卢特尼克出席，而特朗普在谈判前夕发表乐观言论，似乎暗示本次谈判将带来新的利好消息。伦敦会谈能否成为中美贸易谈判的关键转折点，这将对中短期资金的风险偏好产生直接影响，因此必须密切关注谈判的最新动态。除此之外，在下周，对于初中科曙光与海光信息的重叠情况，我们将进行回顾分析，在此过程中，科技板块的投资者情绪可能会出现起伏。
港股市场。中美之间的关税谈判取得了新的突破，据最新报道，中美官员于6月9日在伦敦进行了贸易对话，这一进展有望短期内提振市场情绪。目前，港股的风险溢价已接近历史最低点，在港股估值和情绪均处于较高水平的情况下，港股流动性的波动可能会对市场行情产生一定的影响。在这样的不确定性环境中，建议投资者关注与黄金相关的港股权益类资产以及高股息收益的股票。同时，在产业趋势的推动下，港股中的创新药领域同样值得关注。
二、中国债市：本周债市走强，短端优于长端。
本周债市概览：一方面，央行对流动性的维护以及恢复国债交易操作增强了债市活力；另一方面，尽管中美领导人会晤成果喜人、权益市场表现强劲，但债市长端走势并未能超越短端。
债市前景展望。尽管近期债市在央行流动性边际放宽的背景下有所定价，但真正促使债市看涨的动力源于经济数据。需密切关注三季度出口的持续情况。若出口和生产数据出现下滑，可能会使地产数据提前显现出下降趋势，那时债市将迎来较大的做多良机。
三、美股：美股全周收涨。
本周美股市场概览：5月份的非农就业数据公布，结果超出市场普遍预期；同时，中美两国领导人进行了通话，并计划启动新一轮的贸易谈判。受此影响，美股整体呈现上涨态势，标普500指数回升至6000点以上，与历史最高点相距不足200点。
美股市场前景备受关注。需密切跟踪中美之间的关税协商动态，目前美股整体走势呈现波动状态。下周一开始，中美双方将在伦敦举行第二轮贸易磋商，而贸易谈判的进展将对资产的风险偏好和定价产生显著影响。
四、境外利率和汇率：非农缓解衰退担忧。
本周境外利率汇率资产回顾。
本周，美国债券及美元汇率在一系列密集的经济数据面前经历了剧烈波动。早些时段，由于采购经理人指数（PMI）、小非农就业数据以及首次申请失业金人数等指标的公布，美债收益率呈现下降趋势。然而，周五公布的非农就业报告略高于市场预期，失业率经过四舍五入后保持不变，这一结果减轻了ADP就业数据引发的衰退交易忧虑，进而促使不同期限的美债收益率明显上升。
在非农就业数据发布之前，由于多头仓位在短期债券市场的布局，数据公布后，美国短期国债价格显著下跌，本周及上周的涨幅尽数回吐。与此同时，美元走势亦呈现相似态势，本周小幅走低，最终报收于99.20，期间曾触及98.35的阶段性低位。
境外利率汇率展望。
下周需密切关注周三美国发布的通胀相关数据、特朗普实施的关税禁令情况以及贸易谈判的最新动态。自今年起，关税带来的影响预计将逐步体现在美国下半年的通胀数据上。因此，我们将关注下周发布的通胀数据，看其是否能够揭示出初步的迹象，进而为关税对通胀的影响提供更多证据。此外，由于仓位的影响，本周美国国债收益率曲线略有走平，但长期期限溢价的回升势头或许尚未到达终点。
本周，日本长期利率持续下降，30年期日本国债的收益率已降至2.87%的水平，接下来需密切关注日本央行即将召开的会议。
本周，欧洲央行表现出降低进一步降息迫切性的迹象，导致市场对7月份继续降息的预期有所减弱。同时，鉴于特朗普政府关税政策的不确定性以及美元避险功能的减弱，我们预测美元仍将面临下跌的压力。
五、大宗商品：全球大宗商品普遍反弹
本周市场动态盘点。在商品领域，多数大宗商品价格出现回升。得益于中美元首的沟通，市场对于全球两大经济体的增长潜力和需求增长的预期有所上升，而供应方面的波动在短期内对商品价格的走向产生了主导作用。
首先，五月份美国非农数据的韧性超出市场预期，这或许会推迟美联储的降息步伐；其次，在此背景下，黄金价格在短期内并未受到周期性因素的明显推动。
其次，在夏季季节性出行需求的支持下，地缘政治因素的升级推动了油价的回升趋势。
第三点，在关税政策收紧的预期影响下，美国铜市场对现货的需求依然强劲。LME铜库存量在半年内锐减至13万吨，铜价也因此重新开始上涨。
第四点，受海外供应预期收紧以及国内停产等多重消息面的影响，焦煤市场出现了价格波动的情况。
全球大宗商品展望。
黄金：关税拉锯进入新章节，金融波动加剧，黄金表现仍有支撑。
短期需关注地缘政治因素对原油价格波动的影响，同时考虑到页岩油产量增长的灵活性，以及OPEC+组织增产的预期，若关税政策对需求的负面影响逐渐显现，那么从中长期来看，原油价格可能会继续保持弱势。
铜价短期受到套利交易活跃的再次影响，市场需关注；在中长期关税争端持续，全球经济增长预期减弱的情况下，铜价整体上涨空间受到限制。一旦出口抢购热潮消退，铜价可能面临更严峻的调整压力。
六、在政策层面，短期内需关注新型金融工具的发展动态；同时，在经济数据方面，出口动能减弱后，关键在于观察内需的走向。
政策回顾：本周汽车下乡与反内卷供需两端政策同步出台。
全国工商联发布了《关于反对“内卷式”竞争，促进汽车经销行业高质量发展的倡议》。该倡议强调，全行业应将推动中国汽车产业实现高质量发展作为首要任务，严格遵守公平竞争的规则，并坚决反对以“价格战”为核心的“内卷式”竞争方式。同时，倡议要求关注品牌形象，改善汽车经销商的生存环境，优化商务政策，以及完善退网机制等方面的工作。
2025年，五部门将举办新能源汽车下乡推广活动。该活动将挑选出适合乡村使用、广受好评且品质有保障的新能源汽车进行展示，并举办试乘试驾等体验活动；同时，还将组织新能源汽车售后服务、充电换电服务以及保险、信贷等金融服务企业共同参与，深入乡村提供全方位支持。
未来政策及国内经济数据展望：
分析港口集装箱的高频数据可知，尽管5月份关税争端有所缓和，但出口的活力与4月相比有所减弱，这表明经济难以持续仅依靠抢夺出口来保持其韧性；未来经济走势的关键在于内需是否能够发挥出缓冲作用。
发改委明确指出，至今年6月底，将确保大部分前期确定的稳定经济和就业的政策措施得到有效实施。鉴于此，预计在短期内，很难推出超出预期的增量政策。然而，根据此前政治局会议的指示，预计新型政策性金融工具将在6月份正式推出，旨在解决建设项目资本金短缺的问题。对此，我们可以关注其具体规模。
消费复苏的稳定性尚未明朗。自今年起，民众的消费态势有所回升，但增速尚未恢复至疫情前的常态水平，未来能否持续改善，还需持续关注。若消费再次出现疲软，经济复苏的动力将显著下降。
房地产行业未来的发展趋势尚不明朗。目前，这一行业正处于较长的下行阶段，尽管近期有所回暖，但众多关键指标依然呈现下降趋势，至于这种回暖能否持续，还需进一步观察。
欧美实施的紧缩性货币政策可能带来的影响可能超出预期，进而对全球经济增长及资产价格的表现产生拖累。
地缘政治的冲突持续存在，其不确定性对全球经济的前景造成了影响，同时也扰乱了市场的风险偏好。
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