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不是风动是心动
A基金的持续年度回报为十五分之一，然而每当整体市场下跌，它的价值损耗常会达到二十分之一以上；B基金的持续年度回报为十分之一，不过每当整体市场出现波动，它的价值损耗从不会超过五分之一，你认为哪一个基金更值得选择？
这个问题与下图相似，我在先前诸多文章中提及过，数只股票的回报率毫无二致，然而在那些起伏幅度较轻的股票上，散户更易于获利。
价格起伏常被忽略，多数人只盯走势，许多人方向判断无误，却因价格变动而亏损。
相当一部分人将“承受市场起伏”视作与投资研判才能无关的心理状态——并非风在摆动，也不是旗在飘扬，而是内心在动摇，然而在学术研究领域，市场波动并非缥缈不实的心理现象，而是客观存在的风险因素。
确实，部分注重实践的投资专家不认同波动即风险的说法，他们的看法分为两种类型，其中一种类型觉得波动没有好坏之分，另一种类型则觉得波动就是盈利的途径。
识别公司或财产的价值，你尚可称得上是合格的分析者，唯有把握资产起伏的规律，方能称作卓越的操盘手，本文将“起伏”的内涵剖析为若干阶段进行阐释。
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学术视角：波动=风险
衡量基金表现的最佳参考“夏普比率”指出，不能单看基金的盈利情况，而是要考察该基金在取得相应收益时，承受了多少风险。
但如何评估风险呢？
依照经典金融投资学说，比如马科维茨的资产配置模型，风险体现为未来收益的变动性，具体表现为资产价值的起伏。
许多人并不赞同所谓“起伏即风险”的观点,价格动荡仅是市场短期的表现,参与者在此时并未遭受实质性的资金损失,这种现象却容易让人产生一种“最终会趋向平均”的误解,因为“波动”这个概念通常是基于历史数据来评估的,而在股价出现大幅回调的时刻,人们无法预知其后续走势,既不清楚它是否还会进一步下跌,也无法判断是否会立刻反弹。
二零一三年岁末的茅台，假如有个投资家十分自信地表示，公司只是阶段性的逆境，股价只是阶段性的起伏，往后经营会改善，股价也会上涨。这位投资家显然有远见，然而倘若他家里恰好遇到麻烦，迫切需要用钱，他就不得不以八十元（复权价）的价格卖出，承受这个起伏造成的亏损。
如今手握茅台股票的投资者，即便未来真的如他们所预期，茅台的股票价格能够重演2015至2021年间的鼎盛时期，可一旦他们此刻急需资金周转，就不得不认赔，按照当前的市场价位将股票脱手。
投资着眼于将来，交易却关乎眼前，价格起伏在将来算是演变，在当下便是结局。
因此衡量风险时，夏普比率采用历史回报的起伏程度，这种起伏程度通过标准差计算，标准差是一种统计分析手段，若多只股票的盈利能力一致，但A股票的收益变动幅度大于B股票。
该基金每年的收益率为十五分之一，没有风险的回报是三十分之一，收益的变动幅度以十二分之一为标准，那么它的夏普指数是1，说明每增加一个百分点的风险，就能得到一个百分点的额外回报。
阿里巴巴近期52周内的起伏幅度，显著高于网易，若打算投资阿里巴巴，就必须评估其预期回报率需超越网易一倍，否则其风险与收益的平衡将显失合理。
不论你是否认同，波动程度即代表风险等级，波动幅度越高，所涉风险越深，相应地，必须提供更丰厚的回报预期来作为补偿，这构成了当前大宗资产定价的核心逻辑，可以列举两个情形来说明。
分红收益的比率一般高于固定收益产品的回报，即便是经营状况十分平稳的长江电力也符合这个规律，这主要是因为股票价格的变化幅度远超债券价值的不确定性，为了获得相等的“风险补偿后的收益”，长江电力的分红比率就必须比固定收益产品的回报高，两者之间的差额称为风险补偿，它的计算方法就是以波动率来体现
首只基金的年度平均收益是百分之十五，然而在市场下跌期间，它的价值有时会减少超过百分之二十，第二只基金的年度平均收益是百分之十，不过每当市场出现波动，它的损失都不会达到百分之五，假如你统计所有参与者的平均收益情况，你会发现第二只基金持有者的平均收益，会远远高于第一只基金。
起伏的损失是确凿无疑的，A股基金过往所有参与者的整体回报，极有可能是不理想的，由于收益高且波动大的基金，常常会遭遇“在高位时资金大量涌入，在低位时资金集中流出”的情况，而收益低且波动小的基金，在低位时反而可能吸引到资金持续买入。
投资人的真实获利水平，同基金本身的年度回报的差异，是“波动即风险”的例证，因此对基金一窍不通的普通客户只关注回报率，而专业的基金组合管理人则着重考察夏普指数。
然而，针对“起伏即为潜在损失”这一经典投资理念，巴菲特提出了明确的反对意见。
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实战视角：波动≠风险
巴菲特于2008年出席股东大会时，就股东所提问题作出了回应，再次强调了他对波动的理解：在他看来，波动并非风险所在。评估风险时，波动率并不具备任何参考价值。对他而言，真正重要的风险，是资本可能遭受永久性损失的那种风险。
他解释说：
能够遇见众多优秀机构，这些机构具备显著的起伏和丰厚的利润，然而这并未令它们沦为劣质组织。此外，还能遇见某些波动幅度极低的，实质上却经营不善的行业。
霍华德马克思等价值投资领域的权威人士，都曾尖锐地指出过，“将市场起伏视作风险”的旧有观念，实则是为了学术探讨的便捷，而过分简化了真实情况。
然而，巴菲特并未声称“起伏幅度不代表风险”，他的本意是，起伏幅度是一个与风险毫无关联的、不带感情色彩的理念。
这就容易明白了，伯克希尔专注于公司的根本价值，对于伯克希尔这类长期投资者来说，短期的价格起伏只是些无关紧要的干扰，它们是中性的，不会造成根本性的危害，只有当你不得不在价位很低的时候卖出时才会构成问题。
事实上巴菲特对波动的认知经历了演变，在早年的“搜寻廉价股”阶段，所谓“搜寻廉价股”是指即便企业表现不佳，只要股价低到只需少量资金就能获得相应回报——其核心就是借助价格下跌的时机获利
巴菲特每一年致股东的信里几乎都要提到他的核心思路，那就是要寻找到价格便宜的资产进行投资，他反复强调这一点。
1963年的股东信里提到：公司核心工作就是购入价值被低估的资产，同时要达成一个平均回报率，这个回报率要超过道琼斯指数。
1965年的股东信里面提到：他们寻找那些价格低于实际价值的证券，安全距离越宽，就越能抵挡市场的波动。
早期巴菲特并不觉得价格起伏没有意义，反而认为这是利润的重要成因，这种看法也是好几种投资方法的基础依据。
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交易视角：波动=收益
“波动=收益”的观点，还是要回到“波动=风险”的视角。
这种立场之下，众多参与者对变数感到反感，对起伏难以接受，尤其是那些规模庞大的资本。譬如说，主权基金或者国家主导的投资会欣赏动荡吗？社会保障基金会欣赏动荡吗？保险公司管理的资金会欣赏动荡吗？
这类风险规避型机构投资群体，并非个例，财富较高的个人整体上对收益起伏的抵触情绪，原因十分明了，对于富裕阶层，财富大幅增加，并不会显著提升其日常品质，而普通民众则普遍认为，自身失去的有限，少许资金就能带来生活上的显著改善，这种看法确有依据。
财富分配呈现显著不均现象，少数群体掌控大部分资源，多数人仅拥有小部分，这种状况称为帕累托法则，它揭示了财富集中规律，并影响了资产定价机制，市场在设定价格时会考虑风险因素，波动性高的资产往往需要降低价格才能吸引买家，例如前文提及的股票分红率高于债券利息率，实际上是股票交易时价格被压低的表现，这种价格差异可以用债券类资产的收益率作为参照标准来理解。
然而，风险是毋庸置疑的，假如因为害怕风险，导致个人对风险的估价超过实际情况，就说明风险资产中本应属于风险厌恶者的一部分潜在回报，被转移给了风险追求者。
有人试图躲避的祸患，正是他人渴望得到的利益，正如《权力的游戏》中提利昂·兰尼斯特所言：动荡能助人登峰造极。
所以“波动=收益”，其实是“波动=风险”的另一面。
这种利润转移的形式，就是波动率交易。
风险可以看作是一种交易对象，既有出售也有购买，保险是最常见的例子，保险公司通过收取保险费获利，投保人则将部分资产回报，以保险费方式支付给保险公司。
既然起伏意味着变数，那么这种起伏就能当作一种可以买卖的物件，最突出的范例就是期权。
平值期权（股票价格等于行权价格）的定价，跟波动率有密切联系，在到期日相同且行权价一致的情况下，若两只不同股票的平值期权中，某只的价格较高，这通常是因为该股票的历史波动性更大，期权购买者（类似投保人）的潜在收益更高，因此该期权的费用更贵；期权出售者（类似承保人）则需收取更高的费用，用以补偿可能面临的风险。
七巨头中，平价期权价格，隐含波动率，特斯拉最为高昂，英伟达紧随其后，接下来分别是谷歌、亚马逊，然后是苹果和meta，微软最为低廉，这正是因为它们各自过往波动状况的不同展现。
变化并非迷信里所谓“风吹、旗扬抑或意念”，而是真正蕴含着祸福相依的考验。
依据对变动的不同应对方式，投资方法能够分为两类，一类是针对买卖走向的方案，另一类是针对交易起伏的方案。
在传统股票投资人里，不论是价值投资人，还是趋势交易者，虽然对于波动持有不同观点，稳健型投资人厌恶波动，价值投资人觉得波动并非关键所在，方向才是核心要素，一旦方向判断失误，就难免遭受损失，由此可见，波动确实是一种无法避免的风险。
但也有很多策略，收益不但看方向，也要看波动率。
人们普遍认知的持续投资方式，理想情形呈现为一种类似微笑的形态，价格先经历下滑，随后转为上升，其中一部分获利正是得益于市场的起伏变化。
网格策略专门执行均值回归，这种做法比定投更在意价格起伏，它只关心波动本身，不考虑价格走向，上涨时会亏本，下跌时会深陷其中，因此最适合网格策略的是有明确上下限的可转债
与分散操作截然不同的是专攻突破的“趋向操作”，属于价格走势和幅度变化同样关键的策略，“突破”的核心是被价格界限约束的波动幅度，当价格突破界限后会急剧增强。在可以双向交易的商品期货市场中，首先需要明确买卖倾向，其次要关注突破的快慢，只要两个判断都准确，就是盈利状态，只要有一个判断失误，就会亏损，如果两个判断都错误，就是亏损状态。
趋势操作令人兴奋，但纯粹玩期权的人认为判断走向毫无价值，纯属碰运气，他们只追求波动率带来的利润，能用期权搭配，把多头空头方位抵消，甚至把敏感度（Delta）消除，最终只感受纯粹的不确定性。
同是交易中的波动幅度，风险和回报却不一样：网格交易偏好稳定适中的波动，既不希望过高，也不希望过低；而期权波动交易方法里，波动上升有上升的应对，波动下降有下降的应对，最担心的是波动稳定，或者波动走向判断失误。
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波动是金融世界的本质
首先回顾一下本文的观点：
起伏并非风险的根本，真正的风险在于“无法挽回的损失”，但起伏是风险的一种外在表现：它激起了投资人的担忧，诱发了他们的非理性行为，从而将潜在风险转化为实际损失，同时也为交易另一方创造了获利条件。
由此出现了三类对波动的看法 ：
风险厌恶者认为，波动=风险，是需要回避的东西
风险偏好者认为，波动=收益，是需要拥抱的东西
价值投资者觉得，市场起伏可以忽略不计，投资可能出现的损失，完全是由公司经营不善导致的长期性减值
这三种立场都存在能够获利的计策，关键在于明确哪些事情可以判定，哪些事情无法判定，
机构参与者借助多元化资产配置及专业的投资研究能力，判定获利程度可以掌握，然而参与者的情绪难以管理，因此决定着重管理价格起伏，
追求高额回报的参与者，确信能够驾驭接连受挫和大幅震荡时的情绪，甘愿同时押注趋势与起伏，以期博取更优的回报，因此更主动地接纳市场波动。
价值投资者觉得，市场的起伏是无法左右的，对评估公司价值这方面是能够进步的，面对股价的短期变化他们不偏不倚，显得很平静。
关于波动率本身，也要区别什么可判断，什么不可判断：
部分人觉得，衡量起伏范围比较困难，不过判断涨跌趋势相对简单些，例如存在钟摆效应的说法，因此产生了许多依据均值回归和趋势追踪来选择交易时机的策略
部分人觉得起伏的走向难以预测，不过起伏幅度的大小却存在某种规则，因此他们倾向于构思一些不偏向具体方向的起伏幅度交易方法。
对于如何利用波动率，也要区别什么可判断，什么不可判断：
部分人觉得，当个体遭遇起伏变化，通常会表现出一些天生的应对方式，这些方式中相当一部分可以归类为思维误区，因此存在许多专门应对这些思维误区的策略，人们常称之为“收割行为”。
另有一些人觉得，正是因为人类在遭遇起伏时的反应存在不合理之处，一方面，这种情况促使了众多交易场景的出现，另一方面，他们自身也存在不合理的反应，因此构思了众多由机器自主运行乃至自主进步的量化方案。
因此，起伏并非反常，而是经济领域的固有属性，它昭示着世间万物总在流转，它促使我们辨识哪些力所能及，哪些鞭长莫及，哪些能够审度，哪些难以揣度。
P.S.
每周末，我的知识星球都有周末问答专场，本周的回答包括：
1、抱团方向后续会怎么走？
2、港股为什么忽然涨起来了？
3、要不要把银行换成其他行业？
4、如何看泡泡玛特近期的持续下跌？
5、光模块的估值目前是否合理？
6、现在应该怎么给软件的估值？
7、为什么科技股行情要特别关注机械、化工和有色这三个行业？
8、短期内大幅盈利的公司，仓位要不要减？
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