8月CPI同比-0.4%、PPI同比-2.9%，环比表现如何？

郭磊系广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

摘要

8月份居民消费价格指数同比减少0.4%，这个数值低于我们先前建立的模型所预估的-0.13%的水平；工业生产者出厂价格指数同比下跌2.9%，这个数据与我们先前预测的-2.96%的数据相差不大。若以CPI和PPI分别按60%和40%的权重来计算，得到的平减指数大约为-1.40%，与前一个时期的-1.44%相比，两者之间的差距基本没有变化。其次，今年8月受到初始数据影响，我们先前分析提到“当月同时面临年度CPI最高初始数据压力和PPI最高初始数据优势”。就环比数据而言，8月CPI与PPI均与上月持平（见图1），这一状况总体上比之前略有好转。特别是PPI各项数据在今年首次出现环比转正的情况；核心CPI（剔除食品和原油后）同比继续攀升，达到本轮调整以来的最高点0.9%（见图2）。其次，CPI中非食品类环比表现不如7月，我们认为这主要与耐用品价格变动节奏有关。[id_1418166868]尽管如此，家庭用品的环比增幅仍达到1.1%，而同比增幅则持续增长至4.6%（见图3）。第四，从工业产品出厂价格指数的细分项来看，上游产品的价格趋于稳定，其中开采和原材料行业的环比数据均呈现正向增长，加工行业的环比数据则恢复到零增长状态。在重点行业中，煤炭开采、煤炭加工、黑色金属冶炼以及电力热力行业的环比数据均实现了由负转正的转变。汽车制造业环比下降百分之零点三，这种态势可能主要受到传统燃油车市场的影响，但光伏设备与元器件制造以及新能源汽车整车制造的价格同比降幅，分别比前一个月缩小了2.8个百分点和0.6个百分点，统计局对此进行了说明。第五，采购经理人指数中的两个价格相关指标已经连续三个月呈现上升趋势，这间接表明“反内卷”政策开始显现初步成效。八月份的工业生产者出厂价格指数数据，初步印证了这一判断。当前政策走向比较清晰，7月下旬举行的2025年全国工业和信息化主管部门负责同志座谈会明确表示，要继续推动新能源汽车行业竞争秩序的规范整顿，同时强化对光伏等行业的监管措施，并计划通过制定更高标准来促使竞争力不强的生产能力逐步退出市场。第六，9月份居民消费价格指数和生产者价格指数的对比基数都比较理想，根据先前周度报告《今年经济节奏为何季末高、季初低》中依据第一周数据推算出的结果，9月月度CPI、PPI同比增幅预计分别为0.15%、-2.55%，这意味着物价平减指数可能会有所好转。不过这个判断还需要通过观察接下来几周的数据来进一步验证。10月和11月的滞后影响对同比周期性上升的推动作用正在增强。[id_1881877880]第七，在8月底提交的《怎样考察流动性与市场定价的关联》中，我们曾明确，当狭义流动性引发的资产价格增长遭遇估值限制时，若广义流动性能够有效补充狭义流动性的缺口，那么权益类资产就会从受流动性影响为主导的时期，过渡到以盈利表现为主要参考的阶段，盈利状况的改善会逐步修正估值水平，这一转变过程依赖于实际经济增速和名义经济增速同时实现触底反弹，因为实际增长主要受固定资产投资规模制约，名义增长则受到供给端因素影响，从理论角度分析，建筑行业发展趋势和工业生产者出厂价格指数变动，是判断这一转变能否顺利完成，以及完成程度高低的核心依据。

正文

八月份居民消费价格指数比去年同期下降百分之零点四，这个数值比我们模型预估的百分之负十三点三要低；工业生产者出厂价格指数同比减少百分之二点九，与我们的预测值百分之负二点九六比较接近。以居民消费价格指数和工业生产者出厂价格指数分别按六成和四成权重计算的平减指数大约为百分之负一点四零，这个数据与前一个时期的百分之负一点四四相比基本保持稳定。

先前提交的《怎样观察资金松紧度与商品价格联动的报告》提及：八月份居民消费价格指数的滞后效应进一步减弱了0.4个百分点，这依然显示出统计基数的影响，估计当月环比增幅为0.27%，同比降幅为0.13%。工业品价格走势呈现涨跌交织格局，国际市场表现好于国内市场，水泥价格周度数据再度下滑，原油和铜价上涨，煤炭和钢材价格下跌，化工品价格保持稳定，预测工业生产者出厂价格指数环比将下降0.04%。8月份生产者价格指数的同比数据，因为受到去年基数较低的影响，今年呈现明显上升态势，具体表现为环比增加了0.7个百分点，因此预测本月指数将回升至负2.96%的水平，这个数值与此前三周所预估的负2.99%数值相差不大。

八月份受到基础数据的影响，我们先前分析中提到“当月同时面临年度CPI最高基数压力和PPI最大基数有利条件”。就环比数据而言，八月份CPI与PPI均与上月持平，这一状况总体上比之前略有好转。特别是需要注意到PPI各项指标在今年首次实现环比正增长；核心CPI（剔除食品和原油后）同比继续攀升至本轮上升周期的0.9%。

先前提交的文档《如何考察资金松紧程度同价格设定之间的关联》里我们说明过八月要面对年度居民消费价格指数最高前期基数挑战与工业生产者出厂价格指数最好前期基数机遇的交汇

八月份居民消费价格指数同比持平，为百分之零，较上月下降百分之零点四；工业生产者出厂价格指数同比持平，为百分之零，较上月上升百分之零点二。

8月核心CPI同比0.9%（前值0.8%）。

CPI中非食品类环比7月有所减缓，我们分析这与耐用品价格变动节奏有关。手机等通信产品7月份价格上涨了0.3个百分点，这是今年第一次出现同类产品价格同比增加的情况；家电类商品7月份价格上涨了2.2个百分点，它们共同构成了7月份非食品类商品价格的主要上涨动力，这背后或许与政府补贴发放节奏有所调整有关，特别是第三批“以旧换新”的国家补贴资金在7月底才正式到位；同时，也与铜等基础原材料价格近期上涨有关，这些成本压力在促销活动结束后逐渐显现出来。8月份的价格环比增速放缓，是在新的价格水平基础上的正常现象。尽管如此，家用设备相较于上个月增长了1.1个百分点，而与去年同期相比则显著增加了4.6个百分点。

八月份食品类居民消费价格指数比上月增长百分之零点五，上月为下降百分之零点二，非食品类价格指数比上月下降百分之零点一，上月为上涨百分之零点五。

8月份家用电器类价格比上月增长1.1%，而此前为增长2.2%；通讯设备类价格环比下降0.1%，上月则上涨了0.3%；服装类价格同样环比下跌0.1%，上月降幅为0.3%。另外，教育文化服务价格环比减少0.1%，较上月上涨1.3%，这与开学季结束后的周期性因素有关。

PPI细分项显示，上游价格趋于稳定，采掘和原材料价格环比均出现正向增长，加工业价格环比恢复到零增长状态。在主要行业中，煤炭开采、煤炭加工、黑色冶炼以及电力热力价格环比均转为正值。汽车制造业环比数据依然为负值，下降0.3个百分点，其中燃油车行业可能对整体数据造成较大影响，统计部门观察到光伏产品及相关部件的生产、新能源车辆的整体制造价格同比降幅，相比前一个月分别减少了2.8个和0.6个百分点。

八月份工业品价格当月比上月上涨0.1%（上个月下降0.2%），其中开采行业当月比上月增长1.3%（上个月下降0.2%）、基础材料行业当月比上月增长0.2%（上个月下降0.1%）、制造行业当月与上月持平（上个月下降0.3%）。生活资料对比上月下降0.1个百分点，较上个月降幅收窄0.1个百分点；食品价格环比上涨0.1个百分点，上月持平；服装价格环比持平，上月下降0.1个百分点；普通日用品价格环比下降0.2个百分点，与上月持平；耐用品价格环比下降0.3个百分点，与上月持平。

统计部门表明，八月份煤炭加工成本与上月相比，从降低4.7%转变为增加9.7%，煤炭开采及洗选行业的成本从减少1.5%转变为增加2.8%，黑色金属加工和延展行业的成本从降低0.3%转变为增加1.9%，玻璃制造的成本从减少1.5%转变为增加0.1%，电力和热力生产及供应行业的成本从减少0.9%转变为增加0.1%，煤炭加工、黑色金属加工和延展行业、煤炭开采及洗选行业、光伏设备以及元器件制造、新能源车整车制造的成本同比降幅，与上月相比分别缩小了10.3个、6.0个、3.2个、2.8个和0.6个百分点，对工业产品出厂价格同比的减少作用，与上月相比减少了大约0.50个百分点。

PMI的两个价格指数连续三个月呈现增长态势，这反映出“反对恶性竞争”的政策措施开始显现成效。八月份的PPI统计数字为这一判断提供了初步依据。当前的政策导向比较清晰，七月底召开的2025年全国工业和信息化主管部门负责同志座谈会明确指出“要持续巩固新能源汽车领域竞争秩序整治成果，强化对光伏等行业的监管力度，通过提升标准水平促使低效产能逐步淘汰”。

报告《PMI价格指标连续第三个月回升》提及：8月份制造业相关两个价格指数均比上月有所增长，具体情况是，原材料购进价格指数为53.3，增长了1.8个百分点；出厂价格指数为49.1，增长了0.8个百分点。应该看到，这两个价格数据已经连续三个月呈现增长态势；此前公布的制造业采购经理指数同样显示价格信号偏热，特别是新能源汽车、新能源产业以及生物医药领域的产品销售价格环比增幅明显超过其他产业。整体而言，关于“减少恶性竞争”的举措似乎开始显现成效，但这一判断还需要通过后续PPI指数的变化来进一步确认。

九月份居民消费价格指数和生产者价格指数在比较基数上相对有利，根据先前周度报告《今年经济节奏为何季末高、季初低》中依据第一周数据推算出的结果，九月月度CPI、PPI同比涨幅预计分别为0.15%、-2.55%，这意味着价格平减指数可能会有所好转，但这一判断还需要后续几周数据的持续验证。十月份和十一月份的翘尾因素将使同比周期呈现上行趋势，其助推作用相比之前有所增强。若平减指数先降至-1%以下，再进一步降至-0.5%以下，那么它对商业利润、税收收入、资金成本等领域的冲击将更加显著，整体经济表现和个体经营感受的向好趋势也会更为清晰。

报告《今年经济节奏为何季末高、季初低》提及：9月物价上涨速度有所加快，CPI已经过了最大的基数影响时期，开始享受到低基数带来的好处，接下来10-11月价格走势对同比数据增长的推动作用会更强；PPI近期环比数据中的向好表现主要出现在有色金属行业，不过因为9月基数效应依然显著，所以PPI同比数据减少的幅度也会进一步缩小。根据最新数据，当居民消费价格指数和工业生产者出厂价格指数分别录得0.15%和-2.55%时，可以预期9月份的缩减指数将低于负一，具体数值为-0.94%。

在八月底发布的《如何观察流动性与市场定价的关联》一文里，我们曾明确表示，当狭义流动性引发的资产价格上涨遭遇估值上限时，假如广义流动性能够有效补充狭义流动性的缺口，那么权益类资产就会从单纯依靠流动性的阶段，过渡到注重盈利能力的时期，盈利的改善会逐步修正估值水平，这一转变的成功与否，以及实现程度，取决于实际经济增速和名义经济增速是否同步触底反弹，因为实际增长主要受固定资产投资影响，名义增长则与供给状况密切相关，从理论角度分析，建筑行业表现和工业品出厂价格指数，是判断这一转变能否顺利完成，以及完成效果如何的重要参考指标。

风险需要关注，地缘政治方面不确定性增多，特定行业关税带来的冲击超出预料，国内固定资产投资增长速度短期内明显放缓，猪肉市场行情起伏不定，汽车和家电等商品价格受到短期营销活动干扰严重，煤炭和钢铁价格受到市场恶性竞争影响。