8月CPI同比-0.4%、PPI同比-2.9%，环比表现如何？

郭磊系广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

摘要

8月份居民消费价格指数同比减少百分之零点四，这个数值比我们预先设定的计算结果低百分之零点十三；工业生产者出厂价格指数同比下降百分之二点九，这个数据与我们预估的百分之二点九六十分接近。将CPI和PPI按照六比四的比例加权计算得出的价格平减指数大约为负百分之一点四，这个数值与前一个时期的负百分之一点四四基本持平。

第二，八月份受到了先前数据的影响，我们早前的分析提到“八月在年内经历了CPI最高点与PPI最低点同时出现的情况”。就环比数据而言，八月份的CPI和PPI都和上个月持平（见图1），这一结果总体上比之前略有好转。特别是PPI分项数据在今年年内首次出现环比转正的情况；核心CPI（不包括食品和原油）同比继续攀升，达到了本轮上涨过程中的最高点0.9%（见图2）。

第三，CPI非食品部分环比表现不佳，我们认为这主要源于耐用消费品价格变动放缓。[id_1034935803]尽管如此，家用设备相比上个月增长了1.1个百分点，而与去年同期的比较显示增幅达到了4.6%（见图3）。

第四，从PPI分项分析，上游价格表现稳定，采掘、原材料价格环比均显著增长，加工业价格环比持平。关键行业中，煤炭开采、煤炭加工、黑色冶炼、电力热力价格环比均转为正增长。[id_1353471561]

第五，PMI的两个价格指数持续三个月增长，反映出“反过度竞争”措施开始显现成效。八月份的PPI统计为这一判断提供了初步依据。当前政策导向比较清晰，七月底召开的2025年全国工信系统负责人会议明确表示“要持续深化新能源汽车领域过度竞争治理，强化光伏等行业的监管，借助标准升级促使低效产能淘汰出局”。

第六，9月份居民消费价格指数和生产者价格指数的对比基数比较理想，在早前发布的关于《今年经济节奏为何季末高、季初低》的周度分析中，我们根据第一周数据预测9月月度CPI、PPI同比涨幅分别为0.15%、-2.55%，这意味着物价平减指数有望得到改善。不过这个判断还需要根据接下来几周的数据进行验证。10月和11月累计效应对同比周期性上升的推动作用将更加明显。[id_972671622]

第七，在8月底提交的《如何考察流动性与市场定价的关联》报告里，我们明确表示，当狭义流动性引发的资产价格增长遭遇估值限制时，若广义流动性能有效补充狭义流动性的缺口，那么权益类资产就会从流动性主导的周期进入盈利主导的周期，盈利的逐步改善会逐步修正估值水平，这一转变过程依赖于实际增长和名义增长均呈现触底反弹态势，因为实际增长的制约因素在于固定资产投资，名义增长的制约因素在于供给状况，从理论角度分析，建筑行业和PPI指数是判断这一转变能否顺利完成，以及完成程度高低的核心指标。

正文

八月份居民消费价格指数与去年同期相比下降了百分之零点四，这个数值小于我们模型预测的百分之负十三点三；生产者价格指数与去年同期相比降低了百分之二点九，这个结果和我们预测的百分之负二点九六比较接近。如果分别将CPI和PPI的权重设定为百分之六十和百分之四十，那么模拟出来的平减指数大约是百分之负一点四零，这个数值与前一个时期的百分之负一点四四相比基本保持稳定。

先前提交的《如何观察流动性与市场定价的相互影响》报告里，我们明确提到：8月CPI的滞后效应持续下降0.4个百分点，这仍然反映出统计基数的影响。估计8月份CPI以月为单位变动为正0.27%，以年为单位变动为负0.13%。工业品价格方面，涨跌状态并存，海外市场表现好于国内市场，水泥价格按周计算再度下滑，原油和铜价上涨，煤炭和钢材价格下跌，化工产品价格保持稳定，预测PPI以月为单位变动为负0.04%。8月份的PPI数据因为去年基数偏低，出现了较为明显的增长，具体表现为环比增加了0.7个百分点，因此本月的数据预计能够回升到-2.96%的水平，虽然这个数值与之前三周预测的-2.99%相比，两者之间的差距非常小，基本上可以视为没有变化。

八月份受到了历史数据的影响，我们先前分析提到“当月同时面临年度CPI最高历史数据压力和PPI最大历史数据优势的叠加”。以逐月比较的角度看，八月份CPI与PPI都和上个月持平，这种状况相较于之前确实有轻微好转。特别是PPI各个类别首次在今年内逐月比较不再出现负增长；核心CPI（不包括食品和原油价格）同比继续攀升至本轮上升周期的0.9%水平。

先前提交的《如何观察资金流转与价格设定之间的联系》报告里，我们明确提到八月份会出现“年内居民消费价格指数最高基期效应压力和工业生产者出厂价格指数最大基期有利条件并存”的情况。

八月份居民消费价格指数与上月持平，为百分之零；工业生产者出厂价格指数与上月持平，也为百分之零。

8月核心CPI同比0.9%（前值0.8%）。

CPI中非食品类环比7月有所减弱，我们认为这主要源于耐用品价格变动放缓，具体表现为其价格节奏不如预期。通讯设备（手机）7月同比提升0.3%，为今年首次实现价格同比增长；家用电器7月同比增加2.2%，二者构成7月份非食品类价格的主要上涨动力，部分源于补贴发放节奏的阶段性调整，第三批“以旧换新”国家补贴资金于7月底拨付到位；部分与铜等基础材料价格先前上涨有关，在促销活动结束后逐渐反映在市场售价上。8月份，基于此轮价格水平，同比增速放缓符合预期。尽管如此，家庭用物品的环比增幅仍达到1.1%，而同比增幅则持续增加至4.6%。

八月份食品类居民消费价格指数与上月相比增长了百分之零点五，而前一个月则是下降了百分之零点二，非食品类价格指数与上月相比降低了百分之零点一，前一个月则是上涨了百分之零点五。

八月份家用物品的价格指数比上月增长了百分之一点一，而此前增幅为百分之二点二；通讯设备的价格指数环比下降了百分之一，较上月回落了百分之零点三；服装类商品的价格指数同样环比降低了百分之一，但上月是下降百分之零点三；教育及文化娱乐方面的价格指数环比减少了百分之一，与开学季结束后的周期性因素有关。

根据PPI各项数据观察，上游价格总体稳定，采掘领域和原材料领域均出现环比增长，加工行业环比恢复到没有变化。在重点产业方面，煤炭开采、煤炭加工、黑色冶炼以及电力热力行业环比数据均转为正值。汽车制造业的环比数据仍然呈现负增长，数值为-0.3%，这种下滑趋势或许主要受到传统燃油车市场的影响，相关部门的数据监测显示，光伏产业相关产品的生产价格以及新能源汽车的制造价格，在同比比较时，其价格下降幅度较前一个月分别减少了2.8个百分点和0.6个百分点。

八月份工业产品价格相较上月增长了0.1个百分点，而七月份是下降了0.2个百分点，采矿业价格环比提升了1.3个百分点，七月份为下降0.2个百分点，原材料行业价格环比增加了0.2个百分点，七月份为下降0.1个百分点，制造业价格与上月持平，七月份为下降0.3个百分点。生活资料环比降低了0.1个百分点，比之前下降0.2个百分点要缓和些，食品类商品环比上涨了0.1个百分点，之前是持平的，衣着类商品环比保持不变，而此前有所下降，一般日用品环比减少了0.2个百分点，与前值持平，耐用消费品环比也降低了0.3个百分点，与前值相同。

统计部门表明，八月份煤炭加工成本与上月相比，从降低4.7%转变为增加9.7% ，煤炭开采和洗选行业的成本从减少1.5%转变为增加2.8% ，黑色金属冶炼和压延加工的成本从降低0.3%转变为增加1.9% ，玻璃制造的成本从减少1.5%转变为增加0.1% ，电力热力生产和供应的成本从降低0.9%转变为增加0.1% ，这几种行业的成本变化情况都有所体现。另外，煤炭加工、黑色金属冶炼和压延加工业、煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造、新能源车整车制造的成本同比降幅，比上个月分别缩小了10.3个、6.0个、3.2个、2.8个和0.6个百分点，这些变化对工业产品出厂价格同比的减少作用，比上个月降低了大约0.50个百分点。

PMI的两个价格数据连续三个月持续增长，反映出“反对恶性竞争”的政策措施开始显现效果。八月份的PPI统计资料为这一判断提供了初步依据。当前的政策导向比较清晰，七月底召开的2025年全国工业和信息化主管部门负责同志座谈会明确表示“要持续巩固新能源汽车领域竞争秩序整顿的成果，强化对光伏等关键产业的管控，借助标准升级促使竞争力不足的生产能力逐步退出市场”。

该报告强调：本月制造业相关两个价格指数均出现增长，具体表现为原材料购进价格指数达到53.3，较上月提升了1.8个百分点；同时出厂价格指数为49.1，也较上月增长了0.8个百分点。应该指出的是，这两个价格数据已经连续三个月呈现增长态势，从六月开始；早前公布的制造业采购经理指数同样反映出价格方面的强势表现，特别是在新能源汽车、新能源以及生物科技领域的销售价格环比增幅超过了其他行业。整体而言，"减少恶性竞争"的现象似乎已经开始显现成效，其后续影响还有待在工业生产者出厂价格指数上进一步观察确认。

九月份居民消费价格指数和生产者价格指数在对比基数上比较有利，根据先前周度报告《今年经济节奏为何季末高、季初低》中依据第一周情况推算，九月月度CPI、PPI同比涨幅分别为0.15%、-2.55%，这意味着物价平减指数可能会有所好转。不过这个判断还需要结合后续几周数据继续验证。十月份和十一月份的翘尾因素将使同比周期出现上行趋势，其作用幅度有所增强。若平减指数先降至-1%以下，再进一步降至-0.5%以下，那么它对商业利润、税收收入、资金成本等领域的传导作用将更为显著，整体经济表现和个体感受的向好趋势预计会更为显著。

报告《今年经济节奏为何季末高、季初低》提及：9月物价涨幅增速有所加快，CPI已脱离最大基数影响，开始享受低基数带来的有利条件，接下来10-11月滞后效应对同比增速的推动作用会更强；PPI近期环比数据中的正面表现主要来自有色金属行业，不过鉴于9月基数效应依然显著，因此PPI同比降幅也会进一步减小。当居民消费价格指数和工业生产者出厂价格指数分别录得0.15%和-2.55%时，可以预估九月的不变价格指数将低于负一，具体数值为-0.94%。

8月底发布的报告《如何观察流动性与市场定价的互动》提到，当狭义流动性引发的资产价格上涨遭遇估值瓶颈时，若广义流动性能有效接续狭义流动性，权益资产便会从流动性主导模式转变为盈利主导模式，盈利改善将逐步修正估值水平，这一转变的成功与否以及程度，取决于实际增长与名义增长是否同步触底反弹，因为实际增长受固定资产投资制约，名义增长受供给限制，从理论角度分析，建筑行业表现和PPI指数是判断这一转变能否顺利实施及效果好坏的核心指标。

风险需要关注，地缘政治方面情况变得复杂；某些产业的关税问题超出预料；国家层面的基础建设投资增长暂时放缓；生猪的市场价格发生起伏；汽车与家电等商品因短期营销活动导致价格波动明显；煤炭与钢铁的价格受到市场恶性竞争的冲击。