华泰证券：一季度能繁母猪存栏环比下降，后市猪价下跌趋势或难改

华泰证券研报指出，在一季度末时，经统计局监测，能繁母猪存栏出现了环比下降的情况，下降幅度为 0.96%，并且这一现象结束了此前连续 3 个季度的环比增加态势；同时，通过第三方数据监测得知，能繁母猪存栏在一季度仍处于持续环比增加的状态，其中涌益侧重于大企业样本 2 的能繁存栏也出现了环比下降的情况，降幅是 0.23%。春节后猪价一直呈现淡季不淡的态势，并且近日出现了超出预期的小幅上涨。这可能主要是因为二次育肥等导致库存增加起到了支撑作用。考虑到 3 月以来肥标价差迅速变窄，随着天气逐渐升温，肥猪的日增重可能会减慢，大肥猪的需求可能会减弱，而且前期能繁母猪的存栏量以及新生仔猪的数量增加，这对应着后市供应的增加。所以，短期内猪价虽然可能会受到二次育肥进场节奏等因素的影响而出现超出预期的波动，但是后市猪价下跌的趋势可能难以改变。[id_1406806370]

全文如下

华泰 | 农业：一季度母猪数据再现分化，关注产能动向

3 月以来肥标价差快速收窄。天气逐渐升温后，肥猪日增重可能减慢，大肥猪需求可能减弱。前期能繁母猪存栏及新生仔猪数增加，对应后市供应增加。我们认为，短期猪价虽可能受二育进场节奏等影响出现超预期波动，但后市猪价下跌趋势或难改变。[id_1234114322]

核心观点

Q1 末，统计局进行了监测，监测结果显示能繁存栏环比下降了 0.96%，现在正静静地等待产能去化正式开始。

统计局监测显示，Q1 末能繁母猪存栏环比为-0.96%，这使得连续 3 个季度的环比增加态势得以结束；而第三方数据监测表明，Q1 能繁母猪存栏仍在持续环比增加，其中涌益侧重于大企业样本 2 的能繁存栏出现了环比下降，降幅是 0.23%。春节后猪价一直呈现淡季不淡的态势，并且近日出现了超出预期的小幅上涨。这或许主要是因为二次育肥等导致库存增加起到了支撑作用。考虑到 3 月以来肥标价差迅速变窄，随着天气逐渐升温，肥猪的日增重可能会减慢，大肥猪的需求可能会减弱，而且前期能繁母猪的存栏量以及新生仔猪的数量增加，这意味着后市的供应会增加。我们认为，短期内猪价虽然可能会受到二次育肥进场节奏等因素的影响而出现超出预期的波动，但是后市猪价下跌的趋势可能难以改变。目前猪价处于当前行情，自繁自养生猪依然能保有大约 50 元的头均盈利。产能去化的趋势或许还不清晰。人们期待着猪价跌到行业亏损区间之后，产能去化能够正式启动。要持续关注能繁产能去化正式启动之后所带来的投资机会。

Q1 末，统计局所统计的能繁存栏数据环比转为负数。这意味着官方数据与实际的产能趋势或许会更加相符。

近日，统计局公布了 25Q1 末全国能繁母猪的存栏数量为 4039 万头。这个存栏数量环比减少了 39 万头，降幅约为 0.96%。这意味着 25Q1 末全国能繁母猪存栏结束了 24Q2 至 Q4 连续 3 个季度的环比增加情况。同期，涌益、钢联、卓创监测到的能繁母猪环比变化分别是 +0.69%、+0.11%、+2.22%。另外，涌益侧重于大企业样本的同期能繁母猪环比也出现了下降，降幅为 -0.23%。从历史进行复盘可知，统计局和农业农村部（官方）的监测与第三方监测中能繁母猪的变化趋势多数时候基本一致，但偶尔也会出现背离。结合能繁母猪存栏的变化以及 10 个月之后左右的猪价表现来看，历史经验或许表明官方数据的趋势与实际产能的变化趋势更为相符。例如：1. 2019 年，官方数据显示能繁母猪存栏从 10 月起就已经出现环比回升，而第三方数据显示去化持续到 2020 年 1 月，月度猪价数据显示 2020 年猪价在 7 月就触顶回落；2. 2020 年 12 月至 2021 年 2 月，官方数据显示能繁母猪存栏连续环比增加，然而第三方数据显示能繁母猪存栏因受到非洲猪瘟疫情的影响出现了大幅去化，3 个月累计去化幅度约为 17%，但 2021 年猪价表现为从年初开始持续震荡下跌至 10 月，在 11 月由于前期超跌修复以及腌腊提前启动等原因才出现了短暂的上涨行情；3. 2024 年，官方数据显示能繁母猪存栏自 5 月才开始出现弱修复，而第三方数据中能繁母猪存栏的修复更早，在 2 月左右能繁母猪存栏就已经出现明显由负转正并持续环比增加，并且今年年初以来猪价表现仍然相对坚挺。

持续累库支撑近期猪价坚挺，后市猪价下跌趋势或难改

春节后猪价呈现出淡季不淡的态势，大多在 14.5 元/公斤到 14.7 元/公斤左右的区间内震荡。在 4 月 10 日左右，猪价出现了短暂的小幅上涨行情，一直涨到 4 月 15 日达到了 15 元/公斤。猪价的表现比市场预期要强劲。我们分析，年后猪价呈现淡季不淡的情况，主要是因为节前官方持续发出预警，称年后猪价可能会跌至行业亏损区间等。这些原因使得行业对年后猪价比较悲观，大量生猪提前出栏。年后肥标价差处于高位，这催化了行业压栏增重以及二次育肥零星进场。同时，冻品库存处于历史低位，屠宰端逢低入库等因素，对猪价起到了托底支撑的作用。近日猪价超预期上涨，主要是由于二次育肥入场的数量增多所带动的。我们认为，短期猪价或许会因二育进场的节奏等因素而出现超出预期的波动。然而，从 2024 年 5 月开始，能繁母猪的存栏数量以及新生仔猪的数量有所增加，这或许仍是制约后市猪价的重要因素。并且，考虑到自 3 月以来，肥标价差已经迅速变窄，随着天气逐渐升温，肥猪的日增重可能会减慢，大肥猪的需求也可能会减弱，同时二育的存栏也在逐渐释放。所以，后市猪价下跌的趋势或许难以改变。目前猪价处于当前行情，自繁自养生猪依然能保有大概 50 元的头均盈利。产能去化的趋势或许还不清晰，大家都在期待猪价跌到行业亏损区间之后，产能去化能够正式开始。

风险提示：猪价的表现未达到预期，上市公司生猪的出栏量未达到预期，母猪的产能去化幅度或速度未达到预期。