罗志恒与马家进，其中罗志恒担任粤开证券的首席经济学家，同时还是中国首席经济学家论坛的理事。
摘要
房地产行业是我国经济的坚实基石，其稳健发展不仅关乎整体经济的稳定，而且与亿万家庭的财富积累和民众的生活幸福息息相关。目前，房地产市场正处于深度调整阶段，作为市场晴雨表的房价在一季度初见止跌迹象后，又重新开始下降；自5月份以来，房地产销售和投资均呈现同比负增长态势，二手房市场更是呈现出明显的“降价促销”现象。房地产市场正逐渐摆脱“硬着陆”的风险，转而步入一个周期更长、调整过程更加平缓且持续的阶段。这一变化对消费、投资、地方财政状况以及市场预期产生了深远影响，房地产对经济的拖累作用不容忽视。
在先前的报告《房地产调整进展至何种程度？其经济效应究竟如何？》的基础上，本文着重探讨当前房地产市场调整的关键问题与潜在风险，并进一步阐明实现房价稳定回升所需的根本支撑和市场迹象，最终提出针对当前挑战、重建市场信心的政策性建议。
风险提示：房地产形势超预期、稳地产政策超预期
目录
目前，房地产市场正逐步摆脱“硬着陆”的风险，并步入一个周期更长、调整过程更加平缓且持续的阶段。
二、当前房地产要高度重视的三个问题
三、房价何时见底：房价止跌回稳所需的内在支撑和市场信号
四、政策建议
正文
一、当前房地产正逐步走出“硬着陆”风险，进入一个周期更长、过程更为温和但持续的调整阶段
目前，房地产市场正处于不断的调整之中，具体表现在：首先，作为市场核心指标的房价，在第一季度初见止跌迹象后，又重新开始下降趋势。例如，广州、深圳等一线城市的新房和二手房价格，较上个月再次出现环比下跌。截至2025年6月底，全国70个大中型城市的新房价格环比已经连续25个月呈现负增长，其中6月份环比下跌的城市有56个，而一线城市中唯有上海房价呈现上涨态势。二手房市场面临较重的价格下跌压力，截至6月底，环比价格上涨的城市仅剩西宁一个。此外，自5月份以来，房地产的销售额和投资额均呈现同比减少的趋势，二手房市场呈现出明显的“降价促销”现象。2025年上半年的数据显示，相较于2021年同期，商品房的销售面积和销售额分别减少了42.4%和49.1%，房地产投资及房企到位资金也分别下降了30.4%和51.2%，然而，待售面积却同比增加了50.6%。
房地产业对经济增长的推动作用已从昔日的正面拉动力演变为当前必须由其他经济领域奋力抵消的负面影响因素。自2020年达到峰值8.3%后，房地产业在GDP中的占比已降至2024年的6.3%。而且，房地产业对GDP增长的推动作用也发生了逆转，从2021年至2024年，其对GDP增长的贡献率分别为0.34、-0.23、-0.05、-0.12个百分点。尽管2025年上半年房地产业对国内生产总值增长的贡献回升至0.07个百分点，然而这一比例依旧处于较低水平，与该产业作为国民经济支柱的地位不相匹配。房地产业增加值同比仅上升了1.0%，这一增速比国内生产总值的整体增速慢了4.3个百分点。若将房地产相关的建筑、建材、家电、家具等行业，以及金融、商务服务等上下游产业链纳入考量，房地产业对经济的负面影响将更为显著。
与几年前市场深度调整、信心普遍低落的时期相较，随着一系列稳定房地产政策的实施并显现成效，房地产市场已展现出止跌企稳的趋势，其对宏观经济的负面影响确实有所减弱。然而，从整个经济形势来看，房地产依然是最大的拖累因素。鉴于目前国内消费尚未全面恢复、下半年出口可能遭遇下滑压力的形势，房地产市场的调整所带来的增长空缺，对中国经济的影响愈发显著。总体来看，对于目前房地产市场的形势，我们可以作出这样的精准分析：市场正逐步摆脱“硬着陆”的风险，并正逐步步入一个周期较长、调整过程更为平缓且持久的阶段。（详情请参阅《房地产调整到了哪个阶段？对经济产生了怎样的影响？》）
二、当前房地产要高度重视的三个问题
首先，房价的持续走低是当前房地产市场问题的根本原因。这一现象导致居民财富缩水，从而降低了消费水平；在“逢高买入，遇低不买”的心态影响下，房价的持续下降使得居民在购房时变得更加谨慎，这不仅影响了房地产的销售情况，还影响了开发商的资金回笼，最终加剧了开发商的现金流困境。
当前房价下滑的原因主要来自四个方面：首先，房地产开发企业为了缓解资金链紧张和债务负担，纷纷采取降价销售的手段，以期迅速回笼资金，此举直接促使新房价格下降，进而影响了周边二手房市场的价格预期；其次，一些陷入困境的企业或个人纷纷出售房产，有的甚至通过司法拍卖的方式，这种非正常抛售行为对市场造成了冲击。这类房产的交易价格往往显著低于市场常规水平，从而对周边的二手房市场产生了价格下跌的影响。此外，市场信心的不足导致了供给量的增加，房价的进一步下跌又进一步削弱了市场信心。在这种背景下，一些业主开始将原本空置或出租的二手房推向市场出售，这在需求疲软的情况下，进一步加剧了市场的供需不平衡状况。第四点，产品结构升级带来的挤出效应不容忽视，旨在迎合民众对美好生活的追求而推出的优质“好房子”项目，尽管这是行业转型升级的合理路径，然而在现实中，它也对数量庞大的普通商品房的需求与价格产生了影响，导致购房者对现有房产的态度倾向于降价或“等待购买更优质的房子”。
其次，房价的下降可能带来金融风险和社会稳定的隐患，这必须引起我们的高度重视。一些房地产公司的资金流动压力较大，若销售市场不能在短时间内实现明显改善，这些公司的债务和资金流动性风险可能会加剧。同时，房价下跌还会与居民就业和收入的不确定性相叠加，这就更需要我们提前做好对银行金融风险和社会稳定问题的关注与预判。
第三，目前地方政府难以摆脱“房地产市场调整——财力减少——推动房地产市场止跌回升的能力不足”这一恶性循环。长期以来，地方政府对以土地出让收入为基础的“土地财政”依赖程度较高。房地产市场走势的下滑直接引发土地出让收入的减少，进而导致地方财力下降。此举进一步削弱了地方政府实施有效策略（诸如收购现有住宅、激活闲置土地）以稳定房地产市场的力量，从而形成了一个难以自行打破的恶性循环。
目前，国家层面已经出台了相关政策，允许各地通过发行特定债券的方式，来购置现有土地和住宅，用于建设保障性住房。但需注意的是，这些债券的发行额度是有限的，并且这一举措还将进一步增加地方政府的债务压力。更重要的是，目前迫切需要大规模清理库存的城市，主要集中在二线、三线城市以及更低级别的城市。这些城市常常承受人口外流的重压，对于新增保障性住房的实际需求并不高，这限制了地方政府通过收购手段去库存的主动性和实际操作性。鉴于此，有必要借助外部强有力的支持，协助地方政府摆脱这一困境。
三、房价何时见底：房价止跌回稳所需的内在支撑和市场信号
房价的底部支撑和其内在价值并非恒定不变，它并非单一数值，而是一个由众多因素共同作用形成的、不断变化的范围。
首先，租金回报率被视为评估房产投资内在价值的关键指标。其次，若房价降至一定点，使得该回报率能够与长期国债、银行理财产品等低风险投资的收益相匹敌，甚至超越，那么房产的投资吸引力将显著增强。随之，居民会倾向于减少出售房产，降低供应量。最终，市场将自发调整，形成新的供需平衡，并构筑起稳固的“市场底”。
其次，居民的消费能力为房价奠定了稳固的需求基础。衡量房价是否合理、居民是否能够承担的关键在于，一个地区的房价与居民可支配收入的比率，即房价收入比，以及月供在家庭月收入中所占的比例。一旦这些指标降至大多数家庭能够负担的水平，被压抑的刚性和改善性需求将得以释放，进而催生一股强劲的购买动力，这将为市场构筑一个坚实的底部支撑。
第三点，一座城市的成长潜力是决定其房产长期内在价值的关键因素。这样的城市，若能持续吸引人口、具备强大的产业基础、并且提供优质的教育和医疗服务等公共服务，其房地产市场由于资源的稀缺性和需求的持续增长，将展现出更加稳固且价值更高的核心。
房地产市场中的核心要素无疑是价格，然而，市场由跌转稳的迹象往往依照“成交量、价格、预期”这一顺序依次显现，这一过程涉及多方面的验证。
交易量回暖是首个且最为关键的预兆。常言道，“量增于价”，一旦新建和二手住宅的成交额摆脱了持续下降的趋势，并在连续3至6个月内实现环比与同比的增长，这往往意味着市场需求已开始复苏，是一个明显的启动信号。
紧随其后，价格指标呈现出企稳态势。这一趋势体现在房价环比跌幅的逐步收窄，直至接近于零，甚至在某些核心区域出现轻微的上涨。与此同时，在二手房市场，挂牌量不再急剧增加，议价空间也在缩小，买卖双方的竞争格局出现了细微的变动，这些均预示着价格的稳定。此外，库存水平以及市场活跃度的变化也是重要的信号。商品房待售面积连续几个月呈现下降趋势，导致楼盘的去化周期缩短至18个月以下，这属于一个健康的区间。这一现象表明，市场的吸纳能力正在逐步恢复。在此背景下，开发商的行为模式也发生了变化，比如他们参与土地拍卖的积极性有所提升，土地溢价率也随之上升，这些迹象都显示出他们对未来市场的信心正在逐步恢复。
最终，市场情绪的波动同样是一个关键指标。随着媒体资讯从消极变为中立甚至乐观，房屋参观人数以及中介的活跃程度明显提升，这往往预示着市场已度过最艰难的阶段，正处在筑底状态，并即将步入一个稳定发展的新阶段。
四、政策建议
为突破现有困境，促使房地产领域迅速达成“止跌回升”的目标，中央政府需果断采取行动，实施非常规且全面的政策策略，凭借坚定的意志和明显的信号重新建立市场信心。
首先，提议在中央级别建立一个名为“房地产稳定基金”的机构。我们建议通过发行国债等手段，在中央层面建立起这个基金，其初始规模预计将达到约2万亿元。此基金将专注于两大核心任务：一方面，为那些虽陷入困境但仍有市场潜力的项目提供“保交楼”的援助，确保购房者的合法权益得到切实保障；另一方面，购买部分房地产企业持有的闲置土地，为这些企业提供急需的流动性支持。这一举措不仅能够迅速缓解紧迫困境，而且还能传递出强有力的政策意向，进一步巩固市场对于“止跌回升”前景的信心。
其次，应增强对地方政府的财政扶持，从根本上对土地供应进行调控。鉴于地方政府在房地产市场走低时土地出让收入大幅减少的情况，建议中央财政通过提高转移支付规模或适当提升地方政府债务上限来加以补充。此举将使地方政府拥有更广阔的财政活动空间，有助于从源头上对非必需的土地供应进行有效控制与降低，同时显著加速对现有闲置土地的收购进程，进而实现市场供需关系的重新平衡。
第三，我们必须给予房地产企业的流动性风险以高度重视，并采取有效措施予以解决。同时，应积极倡导并扶持行业中的佼佼者，即那些优秀的龙头企业，通过并购、重组等手段，对那些正面临流动性危机或经营陷入困境的房地产项目与资产进行整合。金融监管部门推出了相应的金融扶持措施，诸如设立专门的并购贷款项目、改进融资资格的“白名单”制度等，旨在为市场化的并购重组活动提供充分的信贷保障和便利条件，进而推动市场竞争的激烈程度和行业结构的良性调整。
第四，需对核心城市的调控政策进行深化调整。提议对北京、上海、深圳等一线城市实施住房限购等限制措施进行实质性的放宽，旨在缓解被抑制的购房需求，同时彰显其市场趋势的引领作用，进而增强全国房地产市场的信心。
第五，需进一步减少交易费用。持续推动五年期及以上贷款市场报价利率（LPR）的下降，进而降低居民住房贷款利率，同时减少购房过程中涉及的各种税费支出，切实减轻购房者的经济负担。
第六，需构建一套居民住房贷款的弹性处理机制，以预防潜在的社会风险。针对那些因经济环境波动而暂时无法按时偿还房贷的居民，金融机构应在谨慎评估的基础上，设立一套标准化的申请与审批流程，并适度提供贷款展期或制定灵活的还款方案，从而避免个人信用风险升级为社会稳定风险。
第七，要细致入微地执行融资协调机制，防止监管措施过于简单粗暴。持续优化并严格执行房地产融资协调的“白名单”制度，确保所有符合条件的企业都能得到应有的融资支持。此外，还需改进预售资金的监管措施，既要确保资金安全，维护“保交楼”的基本要求，又要防止监管过严，以免造成房地产开发企业正常的经营资金链断裂。
房地产市场调整已越出行业界限，成为影响整体经济格局的难题。零星、逐步的政策调整难以根本改变市场预期，中央必须果断出手，实施一系列系统化、非常规的“组合措施”，方能从源头遏制住下跌的连锁效应，促使市场实现“止跌回升”。
短期内，政策的主要宗旨在于防范风险和稳定市场预期；从长远角度考量，待市场平稳过渡之后，我们应当把握此次调整的契机，着力推进以“租购并行”为导向、以“人地相匹配”为准则、以“高品质供应”为目标的房地产发展新格局，从而确保行业的健康与持续发展。
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